二板市场：一个基于战略框架的视角
出处：论文网
时间：2007-07-30
摘要：由于我国的资本市场属于政府主导的模式，其功能定位及服务对象具有很强的行政色彩，因而在国内二板市场的建立过程中既要借鉴资本市场发达国际的经验，又要紧密结合我国的实际情况，制订切实可行的短期目标和长远目标，设立多功能多选择具有很强流动性的二板市场。为防范风险，二板市场应采用分步骤分层次的发展战略。在中小企业板的基础上，条件成熟时再推出完全的二板市场。在区域选择问题上，由深圳向长江三角洲、环渤海经济区发展，逐步向中西部科技、风险投资较发达的地区推进。
关键词：二板市场 中小企业板 风险投资
一、引言
1998年民建中央的“一号提案”推出之后，全国掀起了建立二板市场的呼声，但由于种种原因我国的二板市场迟迟没有推出j，主要在于以风险投资为载体的二板市场周期性波动。从2000年3月起，全球风险投资业一度陷入萧条，NASDAQ综合指数接近1000点，2001年随着国际经济的下滑，全球二板市场一度陷入萧条局面。2003年以来，国际主要二板市场各项指标陆续好转表明风险投资进入一个新的发展时期。2004年风险投资业逐步回升。据最新公布的年底数据显示，2004年风险资本获得的资金在继续增长，大学、捐赠基金和养老基金去年向170多家风险投资基金投入了176亿美元，较2003年增长67%。据Thomson Venture Economics和美国风险资本协会(National Venture Capital Association)的数据显示，2004年的风险资本额比前两年的总和还要多。在2003年，135家风险投资基金共筹资106亿美元；2002年，165家基金筹到36亿美元。相比之下，在2000年科技股泡沫时期，635家风险投资基金筹到1061亿美元。含高科技类企业在内的全美风险企业投资调查MoneyTree Survey的数据显示，2004年对风险企业的投资金额为209.4亿美元，比2003年的189.5亿美元增加了10.5%。就我国而言，2004年创业投资首次突破了10亿美元，中外创投机构在2004年共对25家大陆及大陆相关企业进行了投资，投资额总计12.69亿美元，其中投资案例数量较2003年增加43%，投资金额上升28%。
十六届三中全会《决定》指出，在规范和发展主板市场的同时，要“推进风险投资和创业板市场建设”。国务院2004年初颁布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》提出要“建立多层次股票市场体系，在统筹考虑资本市场合理布局和功能定位的基础上，逐步建立满足不同类型企业融资需求的多层次资本市场体系，分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。” 2004年5月经中国证监会批准，同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块。我国分步设立二板市场的构想已经迈出了具有历史意义的一步，尽管还面临一系列问题，如功能定位、发展步骤、区域选择等，如果处理不好，将陷入与主板市场雷同的境地。
二、我国二板市场的功能定位
结构决定功能，单一的主板市场结构决定了我国资本市场只能为国有大中型企业服务。大量中小企业得不到发展资金与不断攀升的12万亿元居民储蓄存款由于缺乏投资渠道而得不到保值增值的矛盾自从20世纪90年代中期就已经暴露出来，经济转型中的深层次矛盾需要通过完善资本市场才能解决。建立健全和完善资本市场是制度变迁的必然选择，创建适合我国国情的二板市场是资本市场制度创新的结果。
国际上成熟的证券市场都设有二板市场，只是名称因国家定位不同而各异，诸如自动报价系统、小盘股市场、创业板市场、小型资本市场等，在美国称NASDAQ（1971），英国称另类投资市场（AIM，1995）,德国称新市场（1996）、欧洲称EASDAQ（1995），香港则称创业板(GEM Growth Enterprise Market,1999)等。尽管名称各异，但是其功能却基本相同或相似。根据二板市场的功能定位不同可以将其分为三种：（1）为高新技术产业发展服务的二板市场称为“科技板”或“高新技术企业板”；（2）为高成长性、具有发展潜力的初创企业服务的二板市场称为“创业板”，（3）为中小型企业发展服务的二板市场称为“中小企业板”［2］。高新技术企业板、创业板与中小企业板这三个概念既有区别也有联系，主要表现在概念的外延与内涵上：三者的区别主要表现在服务对象的不同，高新技术企业板主要是针对高新企业而言的，其核心技术必须具备自主知识产权、确保其国内外的领先性，并且有足够的投入确保企业长期稳定地发展，而且还需要经过国家相关部门的认定；创业板主要针对初创企业而言的，一般要求主营业务明确、成立时间大约在3-5年，具有良好成长潜力的企业。普遍观点认为创业板主要是为风险投资提供退出渠道的；中小企业板主要是针对资产总额在4亿元以下的中小企业而言的k，对其技术含量没有要求但必须是具有发展潜力的企业，无论属于新兴产业还是传统产业均可。三者的联系也是很明显的，三者之间的概念并没有严格界定，高新技术企业由于属于资金和技术密集型行业，R&D投入比例相对较大，因而其一般也是中小企业，初创企业也往往是中小企业，当然某一个企业也可能是初创的高科技中小企业，只要具备良好的成长性就能够得到二板市场的青睐。但实际运行往往与理论有很大差距l，某些国家的二板市场并非只吸纳高新技术企业和中小企业，对于传统企业和大型企业也是开放的，只要它们具备良好的成长性。事实上，各国政府在实际运作过程中并没有严格区分这几种市场，大多数二板市场的服务对象都涵盖了中小企业、高新企业、初创的成长性企业，甚至有的还吸纳了传统行业的企业，其目的在于缓冲高科技企业、中小企业的周期性波动对市场的影响。如香港创业板的服务对象为具有市场潜力的中小企业和新兴企业。欧洲EASDAQ的服务对象是高成长性的小型企业。英国称另类投资市场是向新创建的成长型小公司提供服务，无论是高科技公司，还是传统的制造企业，或是第三产业的服务公司，均可在该市场上市。而美国NASDAQ的服务对象是高成长性的中小企业或新兴公司，其上市公司包含了信息技术、电讯、医药生物技术、金融、保险等领域。
我国二板市场的功能定位也经历了一个漫长的过程。1999年,我国准备将二板市场定位为“高新技术企业板”。2000年，政府决定将二板市场改为“第二交易系统”，把其功能定位于为科技企业和民营企业发展服务。2004年设立的中小企业板是以后推出创业板的试验田。与主板市场不同，二板市场主要解决企业发展过程中处于幼稚阶段中后期和产业化阶段初期的中小企业在筹集资本性资金方面的问题，以及这些企业的资产价值（包括知识产权）评价、风险分散和风险投资的股权交易问题［3］。因此，我国二板市场的上市对象应包括三类企业：一类是成长型中小企业，即在3-5年内，具有持续挖掘未利用资源的能力、不同程度地表现出整体扩张的态势、未来发展预期良好的中小企业。2003年的数据显示，中小企业创造的最终产品和服务的价值约占国内生产总值的50%，提供的产品、技术和服务出口占全国出口总额的比例也在六成左右，上缴的税收已占全部税收的40%以上。最新调查表明，在我国市场化程度较高、中小企业发展较好的地区，中小企业贷款被拒率近60%，从全国范围来看，80%的中小企业不同程度存在融资难的问题。因此，二板市场有利于解决中小企业的贷款难问题。第二类是主业突出的创业型企业，即在产业生命周期中处于创业初期或种子阶段的中小企业。尽管我国风险投资额已达到400亿元，但由于缺乏二板市场，大多数风险投资退出只能进行股权转让而无法获取高额的回报。第三类是以信息技术、新材料和生物医药等为代表的高科技企业，这类企业具有经营历史很短、市场需求不确定、盈利能力不稳定、破产风险较大的特点j。我国每年大约有十多万件专利授权，但由于科技转化渠道不畅、转化率低，相当多一部分高科技含量的技术得不到转化而淘汰。
关键词：二板市场 中小企业板 风险投资
一、引言
1998年民建中央的“一号提案”推出之后，全国掀起了建立二板市场的呼声，但由于种种原因我国的二板市场迟迟没有推出j，主要在于以风险投资为载体的二板市场周期性波动。从2000年3月起，全球风险投资业一度陷入萧条，NASDAQ综合指数接近1000点，2001年随着国际经济的下滑，全球二板市场一度陷入萧条局面。2003年以来，国际主要二板市场各项指标陆续好转表明风险投资进入一个新的发展时期。2004年风险投资业逐步回升。据最新公布的年底数据显示，2004年风险资本获得的资金在继续增长，大学、捐赠基金和养老基金去年向170多家风险投资基金投入了176亿美元，较2003年增长67%。据Thomson Venture Economics和美国风险资本协会(National Venture Capital Association)的数据显示，2004年的风险资本额比前两年的总和还要多。在2003年，135家风险投资基金共筹资106亿美元；2002年，165家基金筹到36亿美元。相比之下，在2000年科技股泡沫时期，635家风险投资基金筹到1061亿美元。含高科技类企业在内的全美风险企业投资调查MoneyTree Survey的数据显示，2004年对风险企业的投资金额为209.4亿美元，比2003年的189.5亿美元增加了10.5%。就我国而言，2004年创业投资首次突破了10亿美元，中外创投机构在2004年共对25家大陆及大陆相关企业进行了投资，投资额总计12.69亿美元，其中投资案例数量较2003年增加43%，投资金额上升28%。
十六届三中全会《决定》指出，在规范和发展主板市场的同时，要“推进风险投资和创业板市场建设”。国务院2004年初颁布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》提出要“建立多层次股票市场体系，在统筹考虑资本市场合理布局和功能定位的基础上，逐步建立满足不同类型企业融资需求的多层次资本市场体系，分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。” 2004年5月经中国证监会批准，同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块。我国分步设立二板市场的构想已经迈出了具有历史意义的一步，尽管还面临一系列问题，如功能定位、发展步骤、区域选择等，如果处理不好，将陷入与主板市场雷同的境地。
二、我国二板市场的功能定位
结构决定功能，单一的主板市场结构决定了我国资本市场只能为国有大中型企业服务。大量中小企业得不到发展资金与不断攀升的12万亿元居民储蓄存款由于缺乏投资渠道而得不到保值增值的矛盾自从20世纪90年代中期就已经暴露出来，经济转型中的深层次矛盾需要通过完善资本市场才能解决。建立健全和完善资本市场是制度变迁的必然选择，创建适合我国国情的二板市场是资本市场制度创新的结果。
国际上成熟的证券市场都设有二板市场，只是名称因国家定位不同而各异，诸如自动报价系统、小盘股市场、创业板市场、小型资本市场等，在美国称NASDAQ（1971），英国称另类投资市场（AIM，1995）,德国称新市场（1996）、欧洲称EASDAQ（1995），香港则称创业板(GEM Growth Enterprise Market,1999)等。尽管名称各异，但是其功能却基本相同或相似。根据二板市场的功能定位不同可以将其分为三种：（1）为高新技术产业发展服务的二板市场称为“科技板”或“高新技术企业板”；（2）为高成长性、具有发展潜力的初创企业服务的二板市场称为“创业板”，（3）为中小型企业发展服务的二板市场称为“中小企业板”［2］。高新技术企业板、创业板与中小企业板这三个概念既有区别也有联系，主要表现在概念的外延与内涵上：三者的区别主要表现在服务对象的不同，高新技术企业板主要是针对高新企业而言的，其核心技术必须具备自主知识产权、确保其国内外的领先性，并且有足够的投入确保企业长期稳定地发展，而且还需要经过国家相关部门的认定；创业板主要针对初创企业而言的，一般要求主营业务明确、成立时间大约在3-5年，具有良好成长潜力的企业。普遍观点认为创业板主要是为风险投资提供退出渠道的；中小企业板主要是针对资产总额在4亿元以下的中小企业而言的k，对其技术含量没有要求但必须是具有发展潜力的企业，无论属于新兴产业还是传统产业均可。三者的联系也是很明显的，三者之间的概念并没有严格界定，高新技术企业由于属于资金和技术密集型行业，R&D投入比例相对较大，因而其一般也是中小企业，初创企业也往往是中小企业，当然某一个企业也可能是初创的高科技中小企业，只要具备良好的成长性就能够得到二板市场的青睐。但实际运行往往与理论有很大差距l，某些国家的二板市场并非只吸纳高新技术企业和中小企业，对于传统企业和大型企业也是开放的，只要它们具备良好的成长性。事实上，各国政府在实际运作过程中并没有严格区分这几种市场，大多数二板市场的服务对象都涵盖了中小企业、高新企业、初创的成长性企业，甚至有的还吸纳了传统行业的企业，其目的在于缓冲高科技企业、中小企业的周期性波动对市场的影响。如香港创业板的服务对象为具有市场潜力的中小企业和新兴企业。欧洲EASDAQ的服务对象是高成长性的小型企业。英国称另类投资市场是向新创建的成长型小公司提供服务，无论是高科技公司，还是传统的制造企业，或是第三产业的服务公司，均可在该市场上市。而美国NASDAQ的服务对象是高成长性的中小企业或新兴公司，其上市公司包含了信息技术、电讯、医药生物技术、金融、保险等领域。
我国二板市场的功能定位也经历了一个漫长的过程。1999年,我国准备将二板市场定位为“高新技术企业板”。2000年，政府决定将二板市场改为“第二交易系统”，把其功能定位于为科技企业和民营企业发展服务。2004年设立的中小企业板是以后推出创业板的试验田。与主板市场不同，二板市场主要解决企业发展过程中处于幼稚阶段中后期和产业化阶段初期的中小企业在筹集资本性资金方面的问题，以及这些企业的资产价值（包括知识产权）评价、风险分散和风险投资的股权交易问题［3］。因此，我国二板市场的上市对象应包括三类企业：一类是成长型中小企业，即在3-5年内，具有持续挖掘未利用资源的能力、不同程度地表现出整体扩张的态势、未来发展预期良好的中小企业。2003年的数据显示，中小企业创造的最终产品和服务的价值约占国内生产总值的50%，提供的产品、技术和服务出口占全国出口总额的比例也在六成左右，上缴的税收已占全部税收的40%以上。最新调查表明，在我国市场化程度较高、中小企业发展较好的地区，中小企业贷款被拒率近60%，从全国范围来看，80%的中小企业不同程度存在融资难的问题。因此，二板市场有利于解决中小企业的贷款难问题。第二类是主业突出的创业型企业，即在产业生命周期中处于创业初期或种子阶段的中小企业。尽管我国风险投资额已达到400亿元，但由于缺乏二板市场，大多数风险投资退出只能进行股权转让而无法获取高额的回报。第三类是以信息技术、新材料和生物医药等为代表的高科技企业，这类企业具有经营历史很短、市场需求不确定、盈利能力不稳定、破产风险较大的特点j。我国每年大约有十多万件专利授权，但由于科技转化渠道不畅、转化率低，相当多一部分高科技含量的技术得不到转化而淘汰。
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