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中国―东盟国家对外开放对金融发展的影响研究

出处:论文网
时间:2018-03-10

中国―东盟国家对外开放对金融发展的影响研究

  中图分类号:F833;F125文献标志码:A文章编号:16748131(2017)01006709

  一、引言

  随着“一带一路”建设纵深推进、人民币区域国际化稳中有进,中国―东盟各国的经济金融合作层次、范围、内容进一步扩展、延伸。然而,中国―东盟国家之间经济金融发展仍存在显著差异,那么,对外开放是否会对一个国家(地区)的金融发展产生影响?影响的强度有多大?方向如何?值得深入研究。

  关于对外开放与金融发展的内在关系,国外研究众多,成果丰硕,但侧重点不同,大部分研究主要探讨贸易开放对金融发展的影响。Huang et al (2005)研究表明,贸易开放能够促进金融发展;Law et al(2005)和Law (2009)研究发现资本流动和贸易开放均有助于金融发展;Do et al(2007)基于比较优势原理,利用细分的贸易数据分析发现,金融密集型产品具有比较优势的国家外部融资需求较高,而那些初级产品不依赖于外部融资的国家金融发展水平相对较低;Kim et al(2010)考察了贸易开放对金融发展的长短期效应,认为贸易开放在长期促进金融发展,而在短期却抑制金融发展。少部分研究关注了金融开放对金融发展的影响以及贸易开放与金融开放的关系。如Chinn et al(2002)研究认为,资本账户开放对金融发展具有正向影响;Rajan et al(2003)研究发现,贸易和金融开放有助于金融发展,二者同时开放是金融发展的必要条件,并提出了贸易和金融同时开放的“利益集团假说”;Aizenman(2008)和Aizenman et al(2009)等的研究也得出了相同的结论;Hanh(2010)集中讨论了贸易开放、金融开放与金融发展的关系,结果发现三者存在双向关系,但金融发展与金融开放的关系会因评价指标的不同而异。

  一些文献对中国对外开放与金融发展的关系进行了研究。梁莉(2005)研究发现,贸易开放是金融中介发展的原因,而不是相反;徐建军等(2009)分析认为,金融发展通过多重渠道影响国际贸易,但影响程度及方向则迥异;汪浩瀚等(2011)检验了在结构突变的情况下金融发展与贸易开放的关系,结果表明其长期均衡关系依然存在,只是结构发生改变;顾国达等(2008)分析认为,贸易开放促进了发达国家的金融发展,但抑制了发展中国家的金融发展;张成思等(2013)则系统地解释了中国对外开放对金融发展的抑制效应。但鲜有文献利用中国―东盟的数据深入研究中国―东盟的金融发展问题,仅在中国―东盟金融发展的差异趋同性方面有部分研究。有鉴于此,本文试图在阐释贸易开放和金融开放及贸易金融同时开放影响金融发展的机制的基础上,利用1995―2013年中国―东盟10个样本国的数据,实证检验贸易开放和金融开放对金融发展的影响,并考察利益集团的作用,以期为进一步提升中国―东盟金融合作层次和纵深推进“一带一路”建设提供经验参考和政策启示。

  二、理论基础与研究假设

  1.贸易开放对金融发展的影响

  贸易开放对金融发展的影响因时而异。短期内,由于贸易开放会导致经济体面临更多外部冲击,竞争压力凸显,生产要素和商品价格波动加剧,国内投资波动性增大,从而可能抑制金融发展进程。即使能有效控制风险,纯粹扩大贸易开放在给国内市场带来更多商机的同时,也会输入更多的国外竞争者,这会降低国内企业的利润水平,还可能促使国内企业更加依赖于外部融资;同时,在位企业由于利润受到侵蚀而可能对新进入的外国企业产品采取不正当的竞争手段,甚至阻滞政府实施相应的贸易开放政策,进而恶化市场经济环境,抑制金融发展Rajan et al(2003)认为,外部融资并不总是改善金融体系的透明度和准入限制,因为在非金融企业内,既得利益集团可以通过政府的贷款补贴来应对外国企业的竞争,它们可能要求更大程度的金融抑制,使有限的资金能够专注为其服务。 。长期内,贸易开放度的提升加快了国内金融结构和贸易结构的优化,并提高了金融体系效率;同时,大量中小、民营企业成为贸易开放主体,从而激励更多企业选择外部融资,诱致外部融资需求增加。政府和大型国有银行不得不更加注重中小、民营企业的资金需求,增加向中小企?I贷款规模;政府还可能放开中小企业上市门槛,不断改善优质中小企业的融资条件,从而促进更多资金流动,致使金融发展的规模及效率显著提高。基于上述分析,本文提出假设1:贸易开放与金融发展呈非线性的“U”型关系,贸易开放短期抑制、长期促进金融发展。

  2.金融开放对金融发展的影响

  金融开放对金融发展有不同的的影响机制,其效果也可能大相径庭。一方面,提高金融开放度,国际资本跨境流动增加,特别是外资的流入,既缓解了国内私人企业的融资约束国外较廉价的资金进入国内时,由于大量中小企业在正规国内金融机构融资会面临更高的融资成本,因而会转向于对外融资,从而会减轻对正规金融机构的融资依赖,相应的会缩减国内金融发展规模。 ,又有利于金融结构的优化,从而有助金融发展。外资金融机构的进入还会带来更先进的管理经验,通过示范、牵引和竞争效应,促进国内金融机构改善金融服务水平,提高竞争意识,通过竞争降低垄断势力的影响,削弱既得利益集团的力量,从而促进金融机构发展。另一方面,跨境资本流动的加剧也会导致国内金融体系不稳定性增加,威胁金融安全。同时,外资金融机构的进入会侵蚀国内金融机构的利润,导致其收益减少。为防止利益受损,金融业内的既得利益集团可能会阻滞金融发展。在资本市场不完善的环境中,金融业内的既得利益集团利用他们与企业经理、贷款者、客商之间的非正常关系以及对大量金融资源的掌控(陈晖,2007),竭力确保原有的利润租金,从而不支持金融发展;相反,在资本市场较完善的环境中,既得利益集团的比较优势被削弱,阻碍金融发展的动力也被削弱,转而会支持金融发展。基于上述分析,本文提出假设2:金融开放对金融发展的影响存在不确定性,可能促进或是抑制金融发展。   3.贸易、金融同时开放对金融发展的影响

  理论上讲,全面对外开放比单纯的贸易开放、金融开放更能促进金融发展,这是因为单方面的开放可能会引致既得利益集团竭力获取政府的额外补贴,而全面开放所引致的竞争加剧和利润下滑需要通过增加外部融资来应对外国竞争者的挑战。国际资本的自由流动限制了政府对既得利益集团的信贷支持,也限制了政府对金融部门的干预,有利于金融市场的有序竞争,促进金融发展。全面的贸易金融开放,既提高了国内企业的外部融资需求,也限制了利益集团的影响以及政府对金融部门的干预,从而有助于增进金融发展。贸易开放和金融开放的结合才能真实地反映整体经济的对外开放程度及其对金融发展的正向影响(李伟平,2007)。但是,由于各国存在经济制度、政治制度、金融发展水平等各方面的差异,还可能存在贸易开放主体与金融支持主体、贸易开放结构与金融开放结构不协调、不匹配等问题(张成思 等,2013),现实中的贸易和金融全面开放也可能对金融发展产生抑制作用。基于上述分析,本文提出假设3:贸易和金融同时开放对金融发展的影响存在不确定性,可能促进或是抑制金融发展。

  三、模型设计、变量选择与数据处理

  1.模型设计借鉴Baltagi et al(2009)的研究,建立如下面板数据模型进行实证分析:

  其中,FD表示金融发展,TO表示贸易开放,FO表示金融开放;BANK表示银行集中度,用以代表金融业利益集团的力量,一般地,银行集中度越高金融利益集团的力量就越大,也就越有动力和能力影响政府的金融政策;CONTROL表示控制变量;δ,ξ,ζ为随机扰动项,包含个体效应和时间效应;i表示国家,t代表时间,j表示控制变量个数;其余变量为常数项和相应变量的系数。

  2.变量选取

  (1)金融发展。考虑中国―东盟各国金融发展的差异以及数据的权威性、可得性和完整性,参考Ozkok (2015)的研究,采用金融机构发展金融机构发展采用存款货币银行与其他金融机构对私人部门的信贷与GDP之比、金融机构的流动性负债与GDP之比、存款货币银行资产占存款货币银行和中央银行资产总和之比和存款货币银行总资产与GDP之比四个指标来衡量。 、股票市场发展股票市场发展采用股票市场资本化率(国内股票交易所上市公司公司市值与GDP之比)、股票市场换手率(国内股票市场的交易量与国内上市公司市值之比)、股票市场交易量与GDP之比三个指标来衡量。 和债券市场发展债券市场发展采用私人债券市场资本化率(国内债券市场上私人部门发行债券的市值与GDP之比)、公共债券市场资本化率(国内债券市场上公共部门发行债券的市值与GDP之比)两个指标来衡量。 三个方面的指标来综合反映金融发展的水平;针对多指标同时使用带来的共线性问题,采用系数权重法系数权重法的关键是计算各指标的权重。首先,计算该国的所有指标在相应样本区间内的均值及标准差,进而计算出变异系数,并把所有指标的变异系数求和;其次,计算每个指标的权重,它等于每个指标的变异系数除以总变异系数。最后,根据权重将多个指标合成一个指标。将多指标合成一个综合指标。

  (2)金融开放。对金融开放的度量存在法理和事实两类标准,而法理标准所度量的金融开放度不能准确地反映事实的金融开放,因而应选择事实标准来衡量金融开放水平。参考张成思等(2013)的研究,采用外商直接投资净流入与GDP之比来度量金融开放水平。

  (3)贸易开放。遵循学界标准的度量方法,采用进出口总额与GDP之比来衡量贸易开放水平。

  (4)银行集中度。借鉴王鸾凤等(2006)和江春等(2007)的研究,采用银行集中度来衡量金融业既得利益集团的力量。

  (5)控制变量。根据相关文献,经济发展水平和制度质量对金融发展也有重要影响。采用人均GDP(取自然对数)衡量经济发展水平;借鉴Kaufmann et al(2010)的研究,测度制度质量的指标包括话语权和问责制、政治稳定和恐怖主义、政府效率、监管质量、法律规则、腐败控制等六个方面(若某指标、某年数据有缺失,采用SPSS软件运用趋势法将其补齐),每个方面的评价值介于-2.5(弱)和2.5(强)之间,同样采用系数权重法合成制度质量指标。

  3.数据来源与处理

  根据研究目的,为了保证所获取的数据具有完整一致性,本文将数据分为三大组别:第一组为金融机构发展,样本区间为1995―2013年,包含中??、文莱、柬埔寨、印度尼西亚、老挝、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、越南10国(缅甸由于大部分数据缺失而剔除);第二组为股票市场发展,样本区间为1995―2013年,包含中国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国6国;第三组为债券市场发展,样本区间为1995―2011年,包含中国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国6国。需要说明的是,在含有银行集中度指标的数据集中,样本的时间跨度和国家个数有所变化。相关数据取自世界银行全球金融发展(GFDD)、世界治理指数(WGI)和世界发展指标(WDI)等数据库,私人和公共债券资本化率指标则来自贝克等人构建的金融发展与结构数据库参见:http://econ.worldbank.org/WBSITE/EXTERNAL/EXTDEC/EXTRESEARCH/0,contentMDK:20696167~pagePK:64214825~piPK:64214943~theSitePK:469382,00.html. ,所有数据的描述性统计结果列示在表1中。

  四、实证结果及解释

  面板数据模型常用的有固定效应和随机效应两种,需要进行检验来确定。首先,分别以金融机构发展、股票市场发展、债券市场发展为因变量,其他为自变量,依次代入模型(1)(2)(3),顺次检验在不同因变量下,三个模型应选择固定效应还是随机效应进行估计。检验结果表明,以金融机构发展为因变量时应选择随机效应,其余情况下选择固定效应。   1.全样本估计结果

  为避免由于存在组间异方差和组内自相关造成估计结果的偏误,运用1995―2013年的面板数据对模型(1)(2)(3)进行可行广义最小二乘法(FGLS)估计,结果见表2。可以发现:

  (1)贸易开放对金融发展的影响:贸易开放一次项对股票市场发展、债券市场发展的回归系数均为正值(其中两个数值显著为正),而对金融机构发展的回归系数显著为负;但贸易开放二次项的回归系数均较小,因而不符合“U”型假说。这一结果说明,1995―2013年期间贸易开放总体上对金融机构发展起抑制作用,对股票市场发展、债券市场发展则起促进作用,但不存在显著的“U”型关系。

  (2)金融开放及利益集团对金融发展的影响:金融开放对金融发展的回归系数大多为正,且个别具有显著性(仅一个为负,也不显著);而银行集中度对金融发展的回归系数均为负,但只有一个显著;两者交叉项的回归系数为两负一正,对金融机构发展的影响比较显著,其余均不显著。可见,金融开放较强地促进了金融机构发展,较弱地促进了股票市场和债券市场发展,利益集团力量的削弱(银行集中度下降)能够较弱地促进金融发展。

  注:括号内为t统计值,***、**、* 分别表示在1%、5%、10%的水平下显著异于0(下表同);a.含有银行集中度BANK指标时,仅包含7个国家:中国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、越南;b.数据区间为1998―2013年;c.数据区间为1998―2011年。

  (3)贸易开放和金融同时开放对金融发展的影响:贸易开放对金融机构发展的回归系数显著为负,对股票市场发展的回归系数显著为正,对债券市场发展的回归系数为正但不显著;而金融开放对金融机构发展、股票市场发展和债券市场发展的回归系数均为正,且对金融机构发展的影响显著;两者交叉项的回归系数均为负(仅一个显著)。也就是说,整体上,同时开放贸易和金融能促进金融发展,但当金融开放(贸易开放)程度提高时,贸易开放(金融开放)对金融机构发展、股票市场发展、债券市场发展的促进作用越来越弱,只是对后二者的影响比较微弱;其原因主要在于中国―东盟各国的贸易开放与金融开放不协调,或者说其结构不匹配。

  进一步考察控制变量的回归系数可知,人均GDP与金融发展的回归系数大多显著为正,说明经济增长能够促进金融发展,这与多数文献研究的结论一致。而制度质量与金融机构发展的回归系数为正,与股票市场发展、债券市场发展的回归系数大多为负,且不具有统计意义上的显著性。这说明制度质量的改善仅能较弱地促进金融机构发展,但对股票市场发展、债券市场发展具有不明显的抑制作用,其原因可能与中国―东盟各国的证券市场发展较慢以及证券市场的金融基础设施薄弱有关。

  2.剔除金融危机影响的估计结果

  为了进一步明确中国―东盟各国贸易开放、金融开放对金融发展影响的差异是否受到2008年全球金融危机的影响,即金融危机是否导致对外开放与金融发展之间的关系减弱或者相反,需要考察未受金融危机影响时贸易开放、金融开放对金融发展的影响。由于1997年也发生了东南亚金融危机,且限于之前的样本量较少,仅选择1998―2007年的子样本数据进行回归分析,这既可降低金融危机对模型中有关变量的影响,也可增进估计结果的稳健性,估计结果见表3。

  表3的结果与表2基本相同,不同之处主要在于:(1)贸易开放一次项对金融机构发展的回归系数不再显著为负,说明在没有金融危机时贸易开放不会显著抑制金融机构发展;(2)银行集中度对金融机构发展的回归系数为正但不显著,说明在没有金融危机冲击时银行业竞争加剧并没有显著促进金融机构发展;(3)金融开放与银行集中度的交叉项对股票市场发展的回归系数为正但不显著,说明在一定的金融开放(银行集中度)条件下,提高银行集中度(金融开放)有助于股票市场发展,但作用有限,这可能与中国―东盟各国的银行主导型金融体系有关;(4)贸易开放与金融开放的交叉项对债券市场发展的回归系数显著为负,表明在没有金融危机时,金融开放(贸易开放)使贸易开放(金融开放)对债券市场发展的抑制作用增强,这可能是由于贸易开放结构与金融开放结构不匹配。

  总之,无论是在包含金融危机的影响,还是剔除金融危机的影响,估计结果均表明:中国―东盟各国的贸易开放显著地促进了其股票市场、债券市场的发展,较弱地抑制了其金融机构的发展,而且不存在明显的非线性关系,假设1未得到验证;金融?_放对金融机构发展、股票市场发展、债券市场发展具有促进效应(只是前者比较明显,后二者较弱),银行集中度的下降能促进金融发展(只是作用有限);总体来看,贸易、金融同时开放能够促进金融发展,但是在边际影响上存在抑制作用。

  3.内生性问题的处理

  考虑到某些变量可能存在内生性问题,为了避免估计结果偏差,我们将金融发展、贸易开放、金融开放与制度质量的滞后1~2期,作为经济增长的工具变量,采用工具变量法(IV)对全部样本进行回归分析,估计结果见表4。由表4可知,与前述结果不同的是,贸易开放显著促进了金融机构发展、股票市场发展,未能显著促进债券市场发展;金融开放显著促进金融机构发展,但显著抑制债券市场发展,对股票市场发展的影响不显著;贸易和金融同时开放促进金融机构发展,却抑制股票市场发展和债券市场发展。

  五、结论与政策启示

  本文首先系统阐释了贸易开放、金融开放及二者同时开放对金融发展的影响机理,并利用中国―东盟10个样本国家1995―2013年的面板数据进行了实证分析,结果表明:贸易开放总体上有助于金融发展,但二者不存在明显的非线性关系;金融开放能够促进金融机构发展,但对股票市场发展和债券市场发展的影响不确定;金融和贸易同时开放对金融发展的影响也不确定,银行集中度的下降总体上能促进金融发展。出现不确定性的主要原因不仅在于中国―东盟各国的经济、金融发展水平差异较大,更在于其贸易开放与金融开放之间的不协调(结构不匹配)。   因此,要促进各自的金融发展及整体的协调发展,中国―东盟各国应致力于以下方面:一是推动贸易开放。要适度扩大贸易开放水平,避免采取贸易保护政策,为国内金融机构和市场的发展提供有利的外部环境。二是适度金融开放并消减利益集团阻挠。既要稳步扩大金融业的对外开放水平,放宽外资的准入限制,提高金融业的市场竞争程度,完善证券市场发展的各种基础条件;又要破除金融业利益集团藩篱,逐步消解金融业利益集团力量,促进金融市场化发展。三是提高金融开放与贸易开放的协调性。要保持开放主体与支持主体的一致性和开放结构的匹配性,在确保金融机构、金融市场更好地服务于实体经济的同时,也要加强金融基础设施、制度机制建设,增强抵御外部冲击和抗风险的能力。四是加强金融合作。有必要打造中国与东盟国家金融合作“升级版”,将加强双边、多边金融合作纳入中国―东盟工作机制和“一带一路”建设框架中;通过构建区域信息共享平台,协调区域内审慎监管原则,加强政治互信,推进各种金融组织的合作与沟通,建立区域内金融政策协调与沟通机制,提升整体金融协调发展水平。

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