民营上市公司创始人董事对代理成本的影响研究
一、 引言
在中国民营企业中存在着一类这样的特殊人物，即创始人，他们在企业的产生和发展过程中起着不可替代的作用。创始人本身就是与企业创建和发展不可分割的概念，他们对企业拥有持续的经营和管理权，其个人财产与企业资产紧密联系，这赋予他们更大的动力去参与企业的管理工作，同时也为整个员工队伍注入了一种敬业奉献的精神，这种精神让民营企业不断进步，鼓舞团队士气，护航企业的发展（Villalonga & Amit，2006）。
创始人的这种特殊性给我们提供了不同的视角去研究他们对于企业的影响，站在创始人本身视角，研究创始人自身特质和创始人行为；站在整体角度，可以去比较创始人管理和非创始人管理企业业绩与管理活动的不同；或站在创始人企业角度，可以进一步检验创始人、企业活动和企业业绩之间的联系。鉴于此，本文以中国民营上市公司为研究对象，以创始人在公司中担任董事这一关键治理角色为基础，研究创始人董事对于公司价值的影响和对董事会监督效应的影响，从而进一步揭示民营上市公司中创始人影响公司治理及公司价值的内在机理。
二、 理论分析与研究假设
在企业生命进程中，创始人参与了企业的产生与发展，与企业有着扯不断的联系，更多的以董事会成员角色处于企业决策的中心。Pfeffer和Salancik（1978）指出当创始人参与到公司管理中时，对公司中其他决策参与者来说，创始人特殊的知识，经验和组织地位使他们成为了重要的影响焦点。Baron等（1999）研究也表明创始人对组织蓝图的规划一旦制定和付诸实施，就可能"锁定"在其特有的结构中，并成为指导之后决策的前提条件，这也进一步凸显出了创始人在企业中的重要地位。相对于公司高层管理团队的其他成员，这种地位更可能导致创始人在公司组织战略，结构和行为设计中发挥特殊作用（Gimeno et al.，1997）。创始人董事相比创始人更加凸显创始人在治理结构中的地位，更进一步的体现出创始人对企业影响的根源。创始人董事的存在对董事会乃至公司整体发展的影响会体现得更加直接，况且创始人董事拥有创始人这一特殊属性，也会必将体现出对企业发展的正向影响。
据此，本研究提出假设：
假设Ha：民营上市公司中董事会当中存在创始人董事能够显著提升公司价值。
在公司治理研究中认为代理问题源于所有权与经营权的分离，在应对这一问题的情况下就必须进行建设与逐步完善董事会治理这一重要的公司治理组成部分。宋力、韩亮亮（2005）研究结果也表明股权集中有利于减轻管理者与股东间的代理问题，原因是集中的股权可以保证大股东对经理人的监督负责。Redding（1993）指出对于华人企业，企业家关系网络与企业的交易活动、创办和生存关系十分密切，随着企业家关系网络的逐渐扩张企业也能够完成扩大与发展，这主要是由于在交易活动中企业家关系起到了重要协调作用，这种关系可以直接抵消由于互不信任产生的成本，所以对交易成本能起到有效地降低作用。王明琳和周生春（2006）进一步将家族企业划分为非创业型家族企业和创业型家族企业，研究结果表明业主和经理人之间的代理问题主要存在于创业型家族企业，而控股股东和其他利益相关者之间的代理问题主要存在于非创始人家族企业。陈建林（2011，2012）在界定代理成本变量时，选用了管理费用率，在其研究中指出家族企业相比其他企业，代理成本比较低，在存在创业者的企业中代理成本更低。当创始人在企业董事会中担任董事时，会存在大量的金钱利益和非金钱利益的关系激励着创业者为公司整体提供更好监督。创始人董事与公司共同成长的丰富经验，有效减少了董事会和经理层之间的信息不对称问题，可以起到更为有效的监督作用（Jensen，1993）。因此，我们预计创始人董事所在的公司比非创始人董事公司，可能存在更少的代理问题和更好治理效应。
据此，本研究提出假设：
假设Hb：民营上市公司中创始人董事存在于董事会中有助于提升对经理层的监督和控制，降低代理成本。
三、 研究设计
1. 样本数据。本文以2004年～2014年在深交所与上交所上市的非金融保险类民营上市公司作为研究对象，手工收集了所需创始人董事指标，经过筛选确认最终选取了1 016家民营上市公司共6 391个样本。数据来源：国泰安中国上市公司财务报表数据库和公司治理结构数据库、CCER经济金融研究数据库。为减少研究误差，剔除了在数据库中财务和治理数据不全的公司、金融类公司和ST类公司，数据处理采用stata11.0软件。
2. 变量定义。
（1）公司价值（Tobin'Q）。Tobin'Q值常被用来作为衡量公司业绩表现或公司成长性的重要指标，反映了公司的市场价值，所以本文选用它作为衡量民营上市公司的公司价值指标。
（2）管理费用率（管理费用/主营业务收入）。管理费用中主要计入了一些实物消费，其中主要包括装修办公室、购买高档消费品等各项费用支出，这些费用是管理层在职消费的间接性体现，经理层通过这一费用的应用在同等收入水平下提升个人收益，而且此项支出以及支出额度与实物消费行为之间存在紧密的关系，所以是能够体现企业费用水平提声的成本，所以在选择管理费用率作为代理成本替代变量，这是一个合适的选择，管理费用率越低则代表代理成本越低，反之则相反，文中用AC1代表管理费用率。 （3）总资产周转率（主营业务收人/总资产平均值）。在表达代理成本上，总资产周转率的作用比较间接，这一指标通过衡量企业代理效率来反应代理成本，即在委托代理理论基础上，以代理人运用委托人的托付总资产而为企业带来价值的能力的角度来体现代理成本。并且，总资产周转率能够反映代理人的管理能力和动力是衡量资产使用效率的一个综合性标，与管理效率相关联总资产周转率具体的衡量是销售收入与总资产之比，总资产周转率越低，则资产使用效率越低，表明管理者可能将过多资产用于非生产目的，从而代理成本就越高，反之则相反，文中用AC2总资产周转率。
（4）控制变量。本文在实证检验中，为了能够准确的检验创始人董事对代理成本的影响，本文参照以往研究代理成本、薪酬敏感系数与CEO更替等文献选取了以下变量作为控制变量：公司规模（Size）、董事会规模（Bsize）、独立董事比率（Outratio）；、股权集中度变量：股权集中度（Top1）、高管薪酬（Lnpay）、总资产增长率（Growth）指标、企业资产负债率（Leve）与公司年龄（Age），此外考虑到行业与整体年限的影响，模型中还控制了行业与时间（以2004年为基期）。
3. 模型设定。为考察上文的基本假设本文设立了以公司市场价值（Tobin'Q），价值代理成本的替代变量管理费用率（AC1）与总资产周转率（AC2）为主要被解释变量的模型，创始人董事（Foun_dir）为解释变量的模型；参考已有研究，并根据以上分析，本文还加入了一些重要的控制变量。为检验创始人董事对代理成本的影响，本文的基本模型如下：
四、 实证检验及结论分析
1. 描述性统计分析。本文对主要变量进行了描述性统计，创始人董事公司样本占样本总数的33.59%，同时也对创始人董事公司与非创始人董事公司的主要定义的指标进行了对比分析，以及T检验，结果表明，创始人董事公司与非创始人董事公司在公司市场价值（Tobin'Q）、总资产周转率（AC2）、董事会规模（Bsize）、以及董事会独立性（Outratio）等指标均表现出了显著性差异。创始人公董事公司的公司市场价值（Tobin'Q）、总资产周转率（AC2）、董事会规模（Bsize）、以及董事会独立性（Outratio）等指标在均值上均优于非创始人董事公司。
2. 相关性分析。本文对主要变量的Pearson相关系数矩阵进行了分析，创始人董事（Foun_dir）与公司市场价值（Tobin'Q）、总资产周转率（AC2）都呈显著正相关的关系。创始人董事（Foun_dir）指标与管理费用率（AC1）之间呈显著负相关的关系，表明创始人董事存在于公司能有效的降低代理成本。为了对变量之间关系作进一步的分析，并避免多重共线性的影响，我们还对模型中主要变量的进行了相关性分析。各个解释变量与主要变量的两两相关系数最大取值的绝对值为0.185，表明变量之间不存在严重的多重共线性问题。
3. OLS回归结果分析。本文的回归结果如表2所示，模型（1）从实证检验结果看，创始人董事变量与公司价值变量之间在5%的水平下显著的正相关，表明存在创始人董事的民营上市公司具有更高的市场价值，因此假设Ha得到验证，即存在于董事会中的创始人具有固有的特性和成长路径，这赋予了公司特有的价值表现。从模型（2）和（3）的检验结果来看，创始人董事（Foun_dir）变量与代理成本（AC1）变量，即与管理费用率在10%的水平下显著负相关，表明民营上市公司中创始人董事涉入董事会可以有效的降低与管理费用相关联的代理成本，从而起到了保护股东财富和正当权益的作用；创始人董事（Foun_dir）变量与代理成本（AC2）变量，即与总资产周转率在1%的水平下显著正相关，表明民营上市公司中创始人董事涉入董事会能够有效的促进资产周转，刺激资产活性，从而使公司在运营效率和成长能力上能够有更佳的表现。因此从实证检验结果上也支持了Hb的假设。
这一结论有助于拓展我国上市公司中创始人对企业影响的研究，创始人对企业的影响不只是停留在价值贡献上，而是更深入的体现在提升董事会的监督有效性上，这也从侧面体现出创始人对公司治理中重要治理机构--董事会的影响和控制上，充分显示出在民营上市公司中创始人影响公司治理及公司价值的内在机理。
五、 研究结论
我国处于经济转轨时期，创始人治理这种非正式的度规则发挥着更加直接的作用，这种非正式制度与正式制度之间的互动关系有待于揭示。本文以2004年～2014年民营上市公司为样本，基于委托代理理论，从检验结果中我们看到创始人董事的存在能有效降低代理成本，即创始人董事的存在有利于董事会监督有效性的提升。创始人企业的公司治理面临着双重代理的问题：即第一重就是创始人或创业家族和经理人之间的代理问题和第二重是创始人或创业家族和大众股东之间的代理问题。从对创始人董事对董事会治理有效性的影响视角看，创始人董事在董事会治理当中能够显著的降低代理成本，从而有效的缓解了第一重代理问题，而且创始人董事对董事会治理存在着正向的价值效应，这也说明能够在第二重代理上维护创始人或创业家族与大股东共同利益的实现，从而弱化第二类代理之间的矛盾。在我国的特殊国情下，对于创始人的研究远不止于以上的验证与分析，需要进一步的深入挖掘和广泛探讨。
