文化企业并购绩效、高管薪酬与公司治理的关系研究
中图分类号：F244.1 文献标识码：A
文章编号：1004-4914（2016）01-267-02
一、引言
借鉴西方发达国家的发展经验，当国民经济发展到一定水平以后，文化产业必然会迎来爆发式的增长。伴随着我国经济的发展，发展文化产业已经被提上日程。无论是《文化产业振兴规划》的出台，还是《支持文化产业大发展大繁荣的发展纲要》的制定都表明文化产业在近期必然会开创大发展大繁荣的局面。现阶段，资本市场中以影视传播、游戏动漫等行业为代表的文化产业也吸引了无数投资者的关注。因此，研究新兴的文化产业对于中国资本市场而言具有先驱意义。
在文化产业大发展大繁荣的局面下，并购这种外延式发展路径逐渐受到文化产业的认可。并购作为延伸产业链（Baum， Xiao Li， and Usher，2000）、进行组织变迁（Carpron et al.， 1998）的工具，获得财务协同效应的手段（Leland， 2007），取得规模效益的路径，逐渐在文化产业市场掀起波澜。尽管并购能够给文化企业的发展带来巨大的益处，但是并购并不能解决所有的问题。在文化产业大繁荣大发展的背景下，是否应该出现如此之多的并购案？
根据许多学者的研究，企业规模成为影响高管薪酬的一个重要因素。在当前舆论监督不断加强的背景下，高管的高额薪酬不断遭到社会公众的质疑。为了摆脱社会公众的质疑，同时迎合国家政策，文化企业高管可能将“并购”作为高管过高薪酬的一种解释工具，从而降低社会公众对高管过高薪酬的质疑。在这样的条件下，并购战略的实施与公司绩效的提升不具有关系，并购仅作为高管过高薪酬的解释工具、掩饰工具。文化企业可能通过并购做大了，而非做强。
文化产业的意识形态属性和经济属性引发了国家的重视，企业高管在过度自信的影响下天然地觉得应该获得高额薪酬，为了降低社会公众的质疑，以“并购”作为粉饰手段，解释其获得高额薪酬具有正当性。在这个过程中，公司治理是否能够发挥其监督作用？很明显，公司治理的作用很弱小。文化企业的发展刚刚起步，一方面，国有文化企业正在经历“转企改制”，许多企业的高管还没有从政府官员转变过来，企业的公司治理机制并没有完善。另一方面，民营文化企业大多数是在政策的刺激下，抓住时机进驻该领域，其中相当一部分企业通过跨界并购进入文化产业，在传统产业、文化产业受到重视的情形下，许多以材料、能源、乳制品等为主业的制造业企业进驻文化产业，面对新兴的文化产业，即使其以前具备再完善的公司治理机制也不可能完全发挥其作用。所以，文化企业的公司治理机制在公司的并购过程中很少发挥作用。
本文的贡献在于：第一，现有的文献很少单独研究文化产业，没有足够清晰地认识到文化产业“意识形态属性”和“经济属性”在资本市场中发挥的作用。笔者从文化产业出发，研究了文化产业高管、文化企业并购与文化企业公司治理机制三者之间的关系。第二，理清了“文化产业支持政策→文化企业高管高度自信→高管高额薪酬→高管高额薪酬辩解（并购）”的逻辑顺序。为文化企业频繁发生的并购行为提供了一种新的解释，以期为投资者在投资时正确分析文化企业的并购战略提供借鉴作用。第三，本文发现文化企业的公司治理机制不慎完善，不能发挥其监督监管机制的作用，以后文化企业的繁荣发展还需要在公司治理机制方面日臻完善。
二、文化企业并购提升了公司绩效吗？
迎合理论（catering theory）最早用于解释公司的股利支付政策（Polk and Sapienza， 2009）。股利迎合理论（catering theory of dividends）认为公司“是否支付股利的决策”是为了迎合投资者的意愿，由于企业的高管足够聪明，能够洞悉投资者的意愿，当大多数投资者希望公司支付股利时，公司会发放股利；当大多数投资者希望公司将剩余现金流用于再投资时，公司不会进行股利分配。由于企业的高管足够聪明，不仅能够洞悉投资者对股利的需求程度，还能够深入解读政府的政策，随即引申出了政策迎合理论（catering theory of policies）。中国的股市称为“政策市”，中国的资本市场离不开政府的监督、管理与干预。在一定程度上迎合政策的需要关系到许多企业的生死、关系到企业高管能够晋升。文化企业的大发展离不开市场需求的刺激，也离不开政府政策的引导。鼓励支持文化企业做大做强，通过并购的路径打造文化航母、引导文化企业通过跨区域、跨行业和跨所有制兼并重组打破地区和行业壁垒，实现资源的优化整合。在多项政策支持企业进行并购的背景下，加之文化企业的意识形态属性，文化企业高管为了迎合政策，实施了并购战略。在政府政策在资本市场发挥重要作用的情景下，实施并购行为尽管可能导致公司绩效下降，但是并购作为公司一项中长期战略，其效果要在以后显现。但是，现阶段文化企业迎合了政策，却能马上获得许多短期收益，比如政府补贴等。因此，现阶段，文化企业并购战略的实施大部分是由于政策的刺激，对公司整体实力的增强效果不甚明显。
三、文化企业高管的高额薪酬与其并购战略的实施有关吗？
代理问题源于经营权和所有权的分离，由于管理层与股东的利益具有不一致性，导致委托代理问题出现（Jensen and Meckling， 1976）。而解决委托代理问题的一个重要途径就是高管薪酬制度的设计。随着舆论监督制度的不断完善，社会公众逐渐开始关注高管的高额薪酬，社会公众能够通过多渠道获得高管的薪酬水平。社会公平是一种比较的结果，当社会公众在比较之后，发现自己薪酬水平与高管的薪酬在增长速度和绝对数量方面存在明显的差距时，不公平感就会产生。随着网络的发展，这种不公平感通过众多渠道得以宣泄，从而导致了现阶段社会公众对高额薪酬的关注。多年连续亏损的中国远洋其高管薪酬明显超过平均水平，引发了社会大众的质疑。 面对高额薪酬遭到社会的质疑，政府出台了《薪酬管理暂行办法》和《业绩考核暂行办法》等规章条例，希望缓和公众质疑与高管高额薪酬之间的矛盾。而企业高管从自身利益出发，他们认为高额薪酬是对其能力的肯定，不愿意使自身利益受损。根据管理者权力理论（managerial power hypothesis），管理者的薪酬是管理者能力的体现（Bebchuk， Fried and Walker， 2002），高额薪酬是董事会对管理者管理能力的认可。因此，企业高管必须在公众质疑与高额薪酬之间就必须寻找到一种解释工具，既能够消除社会公众的质疑，同时又能保证自身的利益不受侵害。此时，“并购战略”就摇身一变，从企业外延式成长路径转变成高管高额薪酬的解释工具。李增泉等（2005）、张鸣和郭思勇（2007）、陈庆勇和韩立岩（2008）等研究发现在并购没有带来绩效提升的情况下，却提高了高管的薪酬。
“并购战略的实施”为什么能够成为缓解公众质疑与高管高额薪酬二者矛盾的工具呢？首先，并购战略的实施最直接的结果就是导致了合并以后的公司经营规模变大。获得规模效益作为并购的动因之一已经得到众多学者的认可，而且高管薪酬与公司规模呈正相关，经营大型公司的高管天然地应该获得更多的报酬。其次，现阶段政府出台的政策鼓励支持文化企业通过跨地区、跨行业和跨所有制兼并重组，整合资源从而培育骨干文化企业。文化企业高管通过迎合政府政策，进而获得政府补助等优势，同时响应政府的号召也为自身的晋升奠定了基础。再次，并购重组具有长期效应，短期内对公司绩效的影响不甚明显。也就是说并购战略的实施并不会立竿见影，需要一定的缓冲期，而且在远期，由于诸多因素的影响，公司并购对企业绩效的影响也无法分离。即使并购导致了公司绩效下降，高管也不会受到相应的惩罚，纵观资本市场上所有上市公司，没有任何一家公司的高管由于并购失败而在多年以后被追回一定数量的报酬。高管可能通过过度投资获取高额薪酬，而并购就是过度投资的一种表现。所以，并购重组扩大了公司规模、响应了政策号召的同时规避了被处罚的风险，这些管理层自利因素的存在（Mork et al.，1990）都导致了并购成为高管高额薪酬的解释工具。
四、文化企业的公司治理机制发挥了监督和监管的作用吗？
文化企业并购重组战略未能显著提升公司的绩效，反而沦为高管高额薪酬的解释工具，企业的公司治理机制是否发挥了监督和监管的作用？现阶段，国家倡导完善现代文化市场体系，培育骨干文化企业，打造全新的市场主体，实现政府引导与市场运作的平衡。也就是目前文化市场体系有待完善、迫切需要使文化企业摘掉“小、弱、散”的帽子。在目前文化企业“小、弱、散”的背后就必然隐藏着公司治理机制不健全的问题。不健全的公司治理机制直接导致了企业并购战略的实施缺乏监督、高管薪酬的正当性受到质疑。国有文化企业正在经历“转企改制”，通过转企改制扔掉企业中存在的政府力量，让市场充分发挥其引导作用，尽管许多文化企业的转企改制工作已经接近尾声，但是企业的转企改制并非可以一蹴而就，需要一个较长的时间才能真正充分发挥市场的引导作用。而不少民营文化企业是伴随着国家支持文化产业的政策出现的，其中相当一部分企业是通过“跨界并购”，实现了从传统制造业进驻到新兴的文化产业，文化产业作为意识形态属性和经济属性的结合体在管理过程中也区别于一般的制造业，因此新转型而来的民营文化企业在监督和监管方面也存在问题。
因此，文化企业的公司治理机制无法识别出“企业的并购策略”是否是高管高额薪酬的解释工具。也就是，公司治理机制不能抑制高管通过并购获得高额薪酬的行为。
五、结论
本文以文化产业的并购热和高管日趋高涨的薪酬为研究起点，着重突出文化产业支持政策引发的一系列问题。以文化类上市公司为研究对象，深入剖析了现阶段文化产业并购热与文化企业高管薪酬之间的关系，研究发现：第一，文化企业现阶段的并购存在盲目并购的特点，由于政府出台了大量支持文化产业发展的政策，“政策红利”引发文化产业并购热潮，但是在目前，并购重组并没有发挥其“做强”的作用，通过并购做大的文化企业更需要做强，才能实现培育骨干文化企业的目的。第二，同其他行业一样，文化企业的高管也存在高额薪酬的问题，高管为了维护自身利益的正当性，以并购战略作为解释其高额薪酬的工具，并购战略不仅迎合了现阶段的产业支持政策，同时具有良好的隐蔽性，在一定程度上加剧了文化产业并购热局面。第三，由于文化产业起步晚，同时由于其意识形态属性的缘故，文化企业的公司治理机制不完善，不能发现公司实施的并购战略是否具有正当性。因此，在文化产业大发展大繁荣的今天，通过并购这一外延式成长路径培育骨干文化企业需要以完善的公司治理机制为基础，发挥公司治理机制监督和监管的作用，识别出高管的自利行为，不能让并购沦为高管高额薪酬的解释和辩解的工具。此外，政府的产业政策和企业的评价指标不能仅仅停留在“做大”的目标上，更需要强调“做强”的重要性，防止高管利用并购钻空子。最后，建立并购不当的问责机制，约束高管的盲目并购行为，实施问责机制。
