浅议我国上市公司股利分配政策存在问题及完善措施
筹资、投资、股利分配是公司财务的三大核心内容，而股利政策是公司筹资投资活动在利润分配领域的逻辑延续。股利分配政策的选择关系到公司融资渠道的畅通与否、融资成本的高低和资本结构的合理性。一方面，合理的股利分配政策能优化资本结构、降低资本成本，帮助实现股东价值最大化的目标；另一方面，连续稳定的股利政策会向市场传递关于公司未来前景的正确信息，树立良好的公司形象，激发投资者对公司持续投资的热情，从而使公司获得长期、稳定的发展条件和机会。因此，在上市公司的财务决策中，股利政策始终具有重要意义。适度的股利政策有利于公司股权结构的稳定，并在公司面临外部接管威胁时提供有效的防御屏障，有利于公司经营的稳定持续发展，实现公司价值(股东财富) 最大化。
一、我国上市公司股利分配政策的现状
股票作为一种高风险的金融资产，股票的投资者承受着高投资风险，而分享企业的经营成果则是投资者们投资股票目的。公司发放的股利越多，股利支付率越高，对投资者的吸引力越大，越有利于建立良好的公司信誉，使公司股票市值上升。但同时过高的股利支付率，也会使公司的留存收益减少，从而影响公司未来的发展。近年来，我国上市公司的股利分配呈现出大量不规范的现象，从普遍的不分配现象到近两年逐渐兴起的大比例派现现象，都直接影响到广大股东的切身利益。
（一）分配股利的公司数量近年来虽有所增加，但总体来说仍然较少。从1998年以来，分配股利公司的数量总体来说不多，最高才达到65.1%，这说明仍然有为数不少的公司不进行股利分配。
（二）派现公司在分配股利的公司中所占比率仍然较低。据统计，在2010年披露年报的580家公司中，对投资者零分红的公司多达223家，占比例高达38.45%。
（三）股利支付水平尽管有所提高，但仍普遍较低。相比西方国家，特别是英美法系国家的高额派现，我国现金股利的支付水平整体来说仍然处于较低的水平，平均分红占公司净利润不到50%。多数上市公司的分红都是象征性的，派现额如蜻蜓点水，少得可怜，每股现金分红，不大于0.1元的比例呈现增多的趋势。派现主要是为了保住其配股资格，达到圈钱的目的。另一方面，上市公司的现金回报率极低，2000 年平均含税现金回报率为1.462%，远低于一年期银行存款利率，有的公司甚至周密算计，使派现额正好够投资者缴纳现金股利和红股的个人所得税，投资者被愚弄, 实际投资收益为零。
（四）超能力派现现象日益严重。近年来,“恶性分红”现象比较严重，部分上市公司的现金分红预案超出了公司的承受能力；每股派现大于每股收益的公司近年来一直呈现上升趋势，而每股经营现金流量小于零的公司进行分红的现象也有了急剧增加。这是一种与上述我国上市公司股利分配现状完全相悖的极端现象，也应引起人们的重视。从我国的市场统计来看, 超能力派现行为在 2000 年以后格外引人注意。2000 年共有210家上市公司每股派现金额大于每股经营现金流量,占派现公司总数的31.39%。2001 和2002年这一比例虽然有所下降，但仍然达到26.99%和20.57%。2003 年有超过100家上市公司分红比率超过80%，其中约有30 家现金分红比率甚至超过100%。
二、我国上市公司股利分配政策带来的问题
（一）缺乏稳定性和连续性的股利政策不利于股东作出正确的投资决策。出于均衡股利水平和维持公司良好形象的考虑，国外上市公司一般都倾向于保持连续、稳定的股利政策。然而我国大多数上市公司的股利分配短期性现象严重，股利政策缺乏连续性，没有长远的打算，股东很难从现行的股利政策预知未来股利如何变化。例如：没有股价目标，盲目攀比；股利支付率时高时低，股利形式多变，毫无规律可言；盲目迎合市场需要，从众行为明显，市场喜好送股则送股，市场喜好公积金转增则转增，市场流行不分配则不分配。另外，与国外相比，我国上市公司的连续分配能力差。
（二）中小股东的利益得不到保障，不利于资本市场的长远发展。国内资本市场的投资主体结构不尽合理，投资者现在还是以个人投资者为主, 机构投资者数量相对来说较少，两者比重相差较大。控制性股东是公司中具有控制权的大股东。控制性股东出于维护自身利益的目的，可以左右公司的股利分配，打乱公司已计划的长期股利分配方案，甚至使公司根本无法从长远利益考虑制定适度的股利政策，从而侵占中小股东利益。由于中小股东在股票市场中处于弱势地位，对于上市公司股利分配中存在的利益侵害问题缺乏自我保护的手段，长此以往，个人投资者的投资行为倾向以投机为主，其投资行为取决于个人对证券产品的投资偏好, 这种投资偏好的市场随机性很强,增加了不稳定性，阻碍了资本市场长远健康的发展。
三、完善我国上市公司股利分配政策措施
(一)上市公司应提高经营管理水平,优化股利政策。上市公司应对公司的投资项目进行严格的可行性研究并根据公司的最佳资本结密构，合理确定资金需要量以及权益资金数额，进而确定这些资金有多少可以从内部筹集，有多少应从外部筹集，以及分析公司收益的稳定性, 研究企业的成长情况和所处的发展阶段，制定相应的股利政策，从而做出正确的股利政策选择，使股利政策成为调节资本结构的工具。而股利政策的理性化程度，则是衡量上市公司质量的重要标志。由于上市公司股利政策直接关系到保护投资者利益，关系到证券市场监管目标的实现，应使上市公司深刻认识培育投资者分配回报机制，对从源头上防范和降低市场风险，引导投资者树立正确投资理念，促进市场发展的重要性，从而增强给投资者回报的使命感与责任感。另外，证券管理层应把上市公司股利分配监管作为一项重要的监管内容。
（二）完善管理层股权激励机制，缓和代理冲突。长期以来，人们把所有权与经营权的分离，看成是公司发展的一个必然结果。诚然，随着公司的不断发展，所需要资金的增加，所有者投入的资本对于公司发展而言是必需的。但是，我们应该看到，由于两权分离，所有者和经营者的目标函数不一致，再加上“有限理性”，“信息不对称”的存在，代理冲突始终存在。而原有的监督、激励措施并不能从根本上改善这种局面。股东与管理者之间的矛盾核心在于二者的目标函数不一致；所有者拥有资产所带来的剩余索取权，希望获得尽可能多的收益，即股东财富最大化；管理者希望个人收益最大化。在所有权与管理权相分离的情况下，这个矛盾不可调和。而要解决这样一个矛盾，一个可行的办法就是赋予管理者一定的所有权，让管理者的也成为所有者之一。让管理者拥有公司股份，不用担心会损害到公司股东的利益。
(三)完善法律机制,切实保护中小股东权益。我国缺乏对大股东权利的监督机制以及对针对中小股东权益的保护机制。在我国，很多上市公司都存在一股独大，大股东居于绝对的控股地位。出于对自身权益的保护和利益的追求，大股东更倾向于在公司治理中扮演主要角色，有着很强的直接控制公司经营管理活动的动机和能力。大股东控制高层经理人选，在拥有对公司重大经营决策权的条件下，公司经理层的经营行为会直接贯彻大股东的意志，大股东和经理层就共同构成我国公司治理中的“内部人”。从法律上讲，中小股东具有参与公司治理的权利，表现在股东大会的投票权上。但是由于中小股东所持股份较少，而且十分分散，使得这种权利难以发挥。要建立有效的股权制衡机制，首先是要完善外部法律环境，建立相关的法律、法规来保护投资者的利益。作为相关部门，应该把中小股东权益在《公司法》、《证券法》条文中具体的明确下来，使保护中小股东的权益，可以依法进行。在法制化的同时，还要法治化，真正做到“有法可依，有法必依，执法必严，违法必究”，从根本上形成保护中小股东权益的法制环境。同时，也要建立全社会全方位的保护机制，全面维护中小股东的权益。比如监管部门对损害中小投资者权益的市场行为严格监管。中介机构、律师事务所、会计公司、政权公司和其他一些相关的投资咨询公司，要严格自律，杜绝各种可能损害中小股东权益的道德风险。这样，大股东的不法行为不论在哪里出现，不管以何种方式或形式出现，都能够得到及时发现，及时惩处。其次，要从公司内部治理出发，采取相关措施，如建立股东股权委托投票机制，让中小投资者真正能够运用自己手中的权利，参与公司的经营决策。也只有这样，公司的股利政策才能不断地完善。我国证券市场法律体系建设滞后,难以有效保护中小投资者权益。按照我国现有法律，只要上市公司连续三年亏损，则强制退市。但是，如果因为公司被大股东掏空、利润造假等违规行为而被强迫退市，这些公司的退市损失其实不该由广大无辜的中小股东承担。所以，我们必须成立专门的证券投资者保护机构，专职负责投资者的诉讼请求；同时完善证券民事赔偿制度，并尽快建立中小股东集体诉讼机制，监督与制止大股东通过恶意现金股利套现等违规行为。我们应该进一步强化证券立法工作，完善责任体系，提高执法力量，严惩不法行为，切实保护中小股东的合法权益。
（四）监管部门应该加强监管
可采取如下措施：
1.要求上市公司在招股说明书上批露股利政策
在香港地区和美国，相关法规要求上市公司在招股说明书上面披露公司的股利政策；而我国的有关法规要求上市公司在招股说明书上披露盈余预测，没有要求披露股利政策。披露股利政策，可以使公司的股利分配方案接受社会舆论监督，理性投资者对未来可分得的股利有一个基本的预期，并且通过对不同股利政策的比较，来选择能够满足自己投资回报要求的股票。同时，可要求上市公司公布从长远发展考虑的股利政策，从而指导公司每年度的利润分配计划，并对其股利分配方案详细说明理由。如果实际分配方案与预测不符，应有充分的理由。
2.对发放股的资金来源应予以法律限制。如发放股利不能侵蚀资本，股利只能从当期和过去累积的留存盈利中支付。不合理的股利分配，会影响公司的长期发展，从而影响投资者的长远利益。我国上市公司的股利分配出现过极左极右现象，既出现过普遍的不分配现象，也出现了非良性派现的现象。良性派现是对投资者利益的另一种方式的侵害，也不利于上市公司的长远发展。
3.限制企业过分保留盈余，提高股利支付率。通过分析研究，我国上市公司虽然自2000年起现金股利分配有所增加，且成为股利分配的主要形式，但是我们也看到股利支付率非常低，造成股民对现金股利的反映冷淡。建议采取一下措施：（1）规定公司的留存利润，必须对公司发展具有必要性，以及留存利润对股东利益之实现具有一定的合理性。（2）可以制定相应的法律法规对某一年获利能力或连续几年的盈利能力达到一定水平以上的企业要求支付股利，尤其是现金股利，否则给予其课以一定程度的税负或融资上的惩罚。这样可以促使企业积极利用其他渠道筹集资金，增强资金成本对企业的约束力。引导企业加强自己的盈利能力，让投资者从股利分配行为上识别出优劣企业，引导证券市场的健康理性发展。
4.修改和完善股利分配的会计处理方法
在利润一定的情况下，按面值进行送股，提高了公司可送股的股数，因而我国上市公司才可以屡屡出台高送股的分配方案。因而证券监管部门可以制定规则，要求公司在送红股和转增股时，必须采用市价法进行会计处理。这样上市公司能送出的红股数和转增股数将会大大减少，上市公司依靠送股和转增题材来大做文章的可能性也会大大减少，我国股市的投机气氛也将大大减小。
（五）大力发展资本市场,缩小不同融资手段的筹资成本差距
一般来讲，公司的管理者在决策外部融资时需要权衡两种融资成本的大小:向银行贷款，成本是还本付息；上市融资，虽然不用还本付息，但是股票市场需要企业建立完善的信息披露制度，需要有公正的信息服务机构，需要有代表各方出资者利益而监督经营层的机制,还需要企业在盈利的情况下发放股利，这些都构成了企业上市融资的成本。正是因为我国当前上市融资成本小于负债融资成本现象的存在,上市公司都偏好将利润留存于企业发展，普遍推出不分配这一股利形式。改善这一现状的方法之一就是要大力建设资金市场和资本市场，拓宽我国企业的融资渠道，降低各种融资方式的成本差异，使得上市公司不必只靠从股市圈钱来维持经营或发展的需要，从而改变目前上市公司利用股利分配政策大量进行股权融资的现状。
股利政策作为上市公司财务管理的一项重要内容，股利分配政策不仅是对股东投资形成的收益的分配，而且还关系到公司的投资、融资及股票价格等各个方面。因此，制定一个正确、稳定的股利分配政策具有非常重要的意义。由于我国资本市场还不完善,上市公司不合理的股利分配现象还普遍存在，因此研究我国上市公司股利分配政策影响因素具有非常重要的理论价值和现实意义。因此上市公司制定股利政策应综合考虑各种影响因素，恰当的选取适宜的股利政策，要遵循一定的原则,并充分考虑影响股利政策的一些因素,使股利政策能够与公司的发展相适应。这样才能保护股东、公司本身和债权人的利益,实现股利分配的目标，促进资本市场健康、长远的发展。
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