企业社会责任的价值相关性研究述评*
中图分类号：F272-05
文献标志码：A
文章编号：1009-055X（2014）03-0017-08
在企业社会责任研究的发展史中，以Friedman、Manne为代表的新古典经济学派对企业社会责任的批评主要在于它模糊了企业的经济组织性质，为管理者的自利行为提供了温床，［1］ 其结果违背了股东价值最大化原则。而Freeman ［2］ 的利益相关者理论、Porter和Kramer ［3］ 的战略社会责任理论等新兴理论对企业社会责任的支持主要在于，有效的利益相关者关系管理或社会问题解决既有利于利益相关者或社会，又能够为企业带来价值增长。理论上的巨大分歧吸引了实证研究者的浓厚兴趣，大量文献以财务业绩作为公司价值的替代变量，关注社会责任表现（CSP）与财务业绩（CFP）的关系检验，研究者的意图是：如果经验数据发现CSP与CFP存在联系，特别是正相关关系，就可以为管理者的CSR行为提供有说服力的证据，与此相反，如果两者间不存在关系或是存在负相关关系，则主流经济学派的观点仍占上风。
然而，实证研究的结果显示，CSP与CFP间关系是模拟两可的（equivocal，如Schnietz和Epstein ［4］；Berman等 ［5］）、矛盾的（contradictory，如Griffin和Mahon ［6］）和不确定的（inconclusive，如Hillman和Keim ［7］；Backhaus等 ［8］）（引自Melo和Garrido-Morgado ［1］）。那么，这些多样化研究结果产生的原因是什么？企业社会责任和公司价值间是否存在确定性的关系？CSP与CFP关系研究怎样才能取得更清晰的结果，从而为理论研究提供更为可靠的经验证据？本文在归纳和总结国内外有关企业社会责任的价值相关性研究的多样化结果及其原因解释的基础上，从引入中介变量、考虑时间跨度和解构社会责任三个角度梳理了该领域研究的新发展，并提出目前研究中急需进一步解决的问题，为未来的相关研究提供方向性的指引。
一、企业社会责任价值相关性研究的多样化结果
具体而言，西方学者的实证研究结果可以划分为相关和不相关（即不存在显著关系）两类，Brammer和Millington ［9］ 将前者进一步细分为正相关关系、负相关关系、倒U型关系和U型关系四小类（见图1）。其中，正相关关系说明公司业绩会随着社会责任表现的上升而上升，原因可能是收入增加、成本降低或劳动生产率提高（如Moskowitz ［10］；Turban和Greening ［11］；McWilliams和Siegel ［12］)，也可能是广告的作用（如Milgrom和Roberts ［13］；Sen和Bhattacharya ［14］），结果与支持企业社会责任的新兴理论相符。负相关关系则说明社会责任表现越好，公司业绩就越差，原因可能是社会责任增加了运营成本，降低了竞争优势，也可能是管理者以社会责任名义来追求私利，从而引发更严重的代理问题（如Aupperle等 ［15］；Navarro ［16］），结果与反对企业社会责任的传统经济学理论相符。
图1CSP-CFP关系研究的四类结果
资源来源：Brammer和Millington（2008）
华 南 理 工 大 学 学 报(社 会 科 学 版)
第3期龙文滨 等：企业社会责任的价值相关性研究述评
倒U型关系说明尽管好的社会责任表现会带来好的公司业绩，但这种关系是逐渐减弱的，最终将导致公司业绩下降。Hillman和Keim ［7］ 提出，CSP对CFP的影响决定于CSP的范围和程度，有效的利益相关者管理虽然能够带来财务收益，但若CSP超过利益相关者管理的范围和程度，如CSP与利益相关者的关系不大或没有关系，那么随着CSP的增加，CFP是下降的。Brammer和Millington ［9］ 使用代理理论解释这一结果：即使一项公司社会责任行为可能会减少收益，但它同时能降低公司的特定风险，由于管理者与股东的风险偏好不同，对风险的规避会促使管理者过度投资那些能够降低风险的项目，其中包括社会责任投资。
U型关系则指社会责任表现较高或较低的公司，财务业绩相对较高。如Bhattacharya和Sen ［17］ 的研究发现，由于CSP投入会增加产品的直接成本，一些价格敏感的消费者通常不愿意或不能够以高价购买公司的产品，公司可以进一步加大CSP投入，在消费者眼中形成与其他公司的产品差异。产品质量好且CSP投入大的公司能吸引消费者，这意味着公司能够将企业社会责任作为差异化战略的重要部分。而CSP一般的公司，既没有节省资源用在其他替代性投资上，也没有在利益相关者眼中形成差异，因而财务业绩较差。该解释与Porter的竞争优势理论相符，即采用低成本和差异化战略的企业的经营业绩要比那些界于中间（stuck in the middle）的企业要好。［3］ 但另一些学者发现CSP与CFP之间不存在显著关系。如Seifert等 ［18］ 研究公司慈善捐赠行为与CFP的关系，发现无论是使用ROA或其他会计指标，还是使用股票收益率等市场指标来衡量CFP，CSP与CFP两者间的关系都不显著。
Griffin和Mahon ［6］ 统计在1972年至1994年间发表的51篇相关文献，发现研究结论是正相关关系的文献有33篇，负相关关系的文献有20篇，另有9篇认为不存在相关关系或没有明确结论，部分文章同时得出正相关和负相关，或负相关和不相关等不一致的结论。Peloza ［19］ 在近期对该领域的文献进行了更全面的梳理，发现在1972年至2008年间发表的159篇文献中（其中128篇来自学术界，31篇来自职业界），63%的研究显示CSP与CFP间呈现正相关关系，15%的研究显示负相关关系，其余的22%的研究显示U型、倒U型或不相关关系。该结果与使用荟萃分析法的两篇文献综述（Orlitzky等 ［20］；Margolis 等 ［21］）的结果类似。研究者分别从不同角度诠释社会责任的经济后果，但各持己见，没能达成一致的结论。
多样化的研究结果同样出现在国内学者的相关研究中。沈洪涛 ［22］ 以利益相关者业绩来度量企业社会责任表现，发现它与财务业绩间呈正相关关系，且互为因果、相互促进。李正 ［23］ 研究社会责任指数与市场价值TobinQ的关系，发现承担社会责任越多的企业，公司价值越低。陈玉清和马丽丽 ［24］ 发现我国上市公司所披露的社会责任信息与价值的相关性不强，且不同行业公司之间的价值相关性迥异。贺小刚和陆一婷 ［25］ 的调查研究则发现，企业社会责任的作用主要体现在社会效应方面，而不是财务价值的创造。可见，实证研究不仅没有解决理论上的分歧，反而给企业社会责任和公司价值关系研究增添了更加矛盾的色彩。
二、对多样化研究结果的原因解释
对于多样化的研究结果，Lindgreen等 ［26］ 归纳了三个原因：一是使用的指标不同；二是研究方法存在缺陷；三是没有考虑行业等背景因素，其中最为严重的是指标的衡量问题。在CSP指标方面，Peloza ［19］ 发现，以往CSP和CFP关系研究一共使用了39个衡量CSP的指标，其中82%的研究使用单一指标，如污染控制或产出（18%）、环境、卫生和安全投资（16%）、第三者审计或评价（12%）、KLD指数（9%）、《财富》杂志评级（9%），且超过38%的CSP指标只在一篇文献中使用。由于不同CSP指标所衡量的社会责任行为不同，其激励性不同，对财务业绩的影响也会不同。在CFP指标方面，文献使用的CFP指标可分为三类：一类是市场指标（如股价、共同基金回报）；二类是会计指标（如ROA、ROE、ROS等）；三类是感性指标（如《财富》杂志评级、《企业周刊》评级、管理层调查等）。三类指标反映企业价值的角度各不相同，指标使用的不一致严重影响了模型拟合结果的可比性。［19, 27］
Margolis等 ［21］发现，以往使用会计指标的研究显示出CSP与CFP间更显著的正相关关系：约70%的会计指标显示正相关，只有约50%的市场指标显示类似关系。Wood 和Jones ［28］提出，衡量问题还在于CSP与CFP指标间“不匹配”，这是因为每类利益相关者对CSP的期望和估值不同，关系和作用也不同，一些衡量指标在理论上没有联系，不可能产生正的关系，如市场指标可能与市场导向（如顾客）的CSP行为显著正相关，但市场指标与慈善捐赠关系不显著。针对指标衡量问题的质疑，在两篇被广泛引用的文献综述中，Orlitzky等 ［20］和Margolis等 ［21］ 使用临床医学中常用的荟萃分析法，考虑了选样、衡量等偏差的影响后均发现，CSP与CFP间存在持续的、轻微的正相关关系。尽管Margolis等 ［21］ 将它作为企业的社会责任投入能够在利他的过程中自利的证据，但与普通投资的平均收益率相比，这种微小的正相关关系，不足以说明社会责任投入的必要性。
模型误设是另一个重要的方法论问题，即CSP-CFP关系模型中可能缺失了某些重要变量（Lindgreen等 ［26］；Surroca等 ［29］）。一些较近期的研究发现，CSP与CFP间的关系显著与否取决于一些与公司特征和制度背景相关的因素，因此需要在模型中对公司规模、风险、年龄、行业等变量进行控制，或是考虑这些变量对CSP与CFP关系的调节作用。如Brammer和Millington ［30］、Brammer等 ［31］、Godfrey等 ［32］ 等学者关注公司规模；McGuire等 ［33］、Waddock和Graves ［27］ 等学者关注公司风险或债务水平；Strike等 ［34］ 关注公司资产的年龄；Waldman等 ［35］ 关注研发费用；Luo和Bhattacharya ［36］、Hull和Rothenberg ［37］ 关注公司的创新水平；Russo和Fouts ［38］ 关注行业成长性；Chiu和Sharfman ［39］ 关注行业的可视度；等等。但是，无论是在模型中加入控制变量还是考虑调节变量，它们只会对社会责任与公司业绩的关系强弱或显著性大小产生影响，没有改变两者间或正或负的多样化关系的性质，实证研究仍未能取得一致的、确定性的结果。［40］
三、企业社会责任价值相关性研究的新发展
（一）引入中介变量
由于指标和模型的改良没能达到预期效果，Peloza和Papania ［41］、Pivato 等 ［42］ 学者提出，对多样化结果的一个合理解释是CSP和CFP间可能不存在直接关系。如Fombrun ［43］、Roberts 和Dowling ［44］等学者认为，企业信誉是公司能否从社会责任行为中获取收益的关键。虽然在理论上，许多学者都赞同将社会责任行为对企业信誉的正向影响看做是一个提高公司业绩的推动力（如Turban和Greening ［11］；Berman等 ［5］），但直接验证企业信誉是CSP与CFP关系的中介变量的实证文献很少。Orlitzky等 ［20］ 对52篇论文涉及的388组CSP与CFP关系进行荟萃分析，发现以企业信誉指数作为CSP指标的研究显示出CSP与CFP间有着最高的相关关系，且如果将企业信誉指数从CSP指标组中删除后，反映误差的函数值大幅度上升，这说明企业信誉是CSP与CFP关系的重要中介变量。Lai等 ［45］ 以向台湾中小企业采购原料的工业企业为调查对象，使用问卷调查企业采购行为与供应商CSP的关系，发现供应商信誉是供应商CSP与企业采购行为两者关系的部分中介。Galbreath和Shum ［46］ 使用了280家澳大利亚公司为样本，也发现这些公司的CSP与CFP间不存在直接关系，公司信誉完全介入两者之中。
国内学者刘建秋和宋献中 ［47］ 调查了148名企业中高层管理者，通过构建结构方程模型来检验社会责任、企业信誉和价值的三者关系，研究发现虽然不同维度的社会责任对价值的影响存在差异，但社会责任整体对价值的影响是通过企业信誉来传导的。李海芹和张子刚 ［48］ 检验社会责任、企业声誉和顾客忠诚的三者关系，发现企业的消费者责任、经济责任、法律责任、慈善责任对消费者的认知声誉有正向影响，消费者责任对情感声誉有正向影响，而且企业声誉对顾客满意、顾客满意对顾客忠诚有着正向影响，说明企业声誉是社会责任影响顾客忠诚的中介变量。谢佩洪和周祖城 ［49］ 的研究也发现消费者对企业的认同、企业声誉是社会责任与消费者购买意向关系的中介变量。但王瑞等 ［50］ 发现，虽然消费者对企业社会责任的感知会影响他们对企业的评价（即企业声誉），但积极评价不一定能唤起消费者积极的购买意愿。
（二）考虑时间跨度
Brammer和Millington ［9］ 提出，CSP与CFP多样化关系的另一可能原因是时间跨度问题，大多数研究采用截面数据来寻找两者的同期关系，但它取决于一个好的社会表现为公司带来的收益和所产生成本的相对时点。只有在较长的时期，当社会责任行为的投入成本被摊销、利益相关者充分察觉到公司的社会责任行为，并做出能为公司带来收益的决策后，这些行为的财务净收益才能体现出来。考虑到CSP与CFP关系可能受时间跨度的影响，少量研究在模型中引入时间滞后项或对CFP指标进行了调整处理。例如，Waddock和Graves ［27］ 检验469家公司在1990年的CSP对1991年的CFP的影响，发现CSP与CFP存在正相关关系，且当使用1989年的CFP对1990年的CSP进行模型拟合时，也发现CFP指标的系数显著正相关，因此他们认为CSP与CFP间是一种良性循环关系，即好的社会责任表现能提高财务业绩，且好的财务业绩也会对公司社会责任有促进作用，后者即Brown和Perry ［51］ 和Wood ［28］ 提出的Halo效应。
Hillman和Keim ［7］ 研究样本公司的利益相关者管理（SM）和社会事务参与（SIP）对市场增加值（MVA）的影响，发现虽然SM和SIP指标在当期与MVA存在显著的正相关关系，但不存在Halo效应或良性循环关系。Brammer和Millington ［9］ 研究慈善投入程度不同的公司在短期、中期和长期市场表现上的差异，发现虽然慈善投入高的公司的短期业绩没有比那些投入相对低的竞争对手好，甚至可能还会更差些，但这些公司的中、长期财务业绩显著较高，这意味着公司将社会责任投入转化成好的财务业绩需要较长的时间，只有那些持续地执行社会责任战略的公司，才能最终获取财务回报。
（三）解构社会责任
Peloza ［19］ 发现在过去40多年的理论研究中，研究者一共涉及39种企业社会责任行为，使用单一的指标去衡量这些本质上独立的行为是不足够和误导性的，利益相关者不会对所有行为给予正向或同等程度的正向回应，这可能是以往CSP与CFP关系研究结论不一致的原因之一。Clarkson ［52］、Peloza和Papania ［41］、Inoue和Lee ［53］ 等学者建议根据企业对每一类主要利益相关者的行为构建一个单一维度的社会责任指标。在学者们的启发下，最近的研究趋势倾向于将社会责任解构，将其视作一系列异质性行为而不是一个整体指标。［54］
研究者采用的解构方式可划分为两类。第一类研究只关注单一维度行为，如McWilliams和Siegel ［55］、Tian等 ［56］ 等研究产品或消费者纬度，Lioui和Sharma ［57］ 等研究环境维度，Saiia等 ［58］、Brammer和Millington ［9］ 等研究公益维度，等等。这些单一维度社会责任研究的结论相对直接和明确，如对产品或消费者、员工维度的研究大多发现CSP与CFP间存在显著的正相关关系，而对环境和公益维度的研究则发现关系不确定（如Horváthová ［59］；Brammer和Millington ［9］），这说明不同维度的社会责任影响公司价值的方式和途径可能存在较大差异。然而，只衡量单一维度社会责任能提供的信息量过少，不能很好地说明一个公司的实际社会责任水平，比如一个公司在员工、产品等方面投入很大，但在慈善维度投入较少，只关注慈善投入与价值关系的研究可能存在严重的结果偏差。
第二类研究关注多个社会责任维度，并使用同一模型来验证不同维度社会责任与公司价值关系。在进行多维度比较时，许多研究者使用KLD数据库中的行为分类（如Berman等 ［5］；Hillman和Keim ［7］；Scholtens和Zhou ［60］；Kacperczyk ［61］)，虽然这些研究证实了以往研究者提出的“不同维度的社会责任对业绩的影响是不同的”观点，但令人惊讶的是，基于相同数据来源和分类方式下得到的研究结论仍是不确定的。［53］ 如在员工关系、多样化问题、产品问题、社区关系和环境问题这五个研究常用的社会责任维度中，Berman等 ［5］的研究发现只有对员工关系和产品问题的投入可以提高盈利能力；Hillman和Keim ［7］的研究发现只有对社区关系的投入与MVA（市场增加值）显著正相关；Kacperczyk ［61］ 的研究则发现只有对环境问题、多样化问题和社区关系的投入与长期股东价值正相关，但对员工关系和产品问题的投入与价值间不存在显著关系。国内学者贺小刚和陆一婷 ［25］ 、陈可和李善同 ［62］ 等使用问卷调查数据，王怀明和宋涛 ［63］ 、朱雅琴和姚海鑫 ［64］ 等使用上市公司数据，都发现不同维度的社会责任指标对公司价值的贡献存在差异。
四、研究评述与启示
早在1985年，Ullmann就指出，社会责任与公司价值关系研究的多样化结果说明“经验数据正在寻找一个合适的理论”来解释两者间的关系，但在20多年以后，这种情况仍没有得到根本改善。［19］ 应该承认的是，这些“用数据摸索理论”的研究是有价值的，它们为研究者揭开社会责任与公司价值间的“黑箱”提供了方向指引。例如，将企业信誉等中介变量引入模型中，说明社会责任与公司价值间不存在简单的直接关系，需要对社会责任的价值传导途径进行更深入的理论研究；将社会责任或价值的时间滞后项引入模型中，验证社会责任行为对价值影响的时间效应，以及两者间是否存在双向因果关系；将社会责任解构为代表一系列异质性行为的指标，分别检验不同维度社会责任行为对公司价值的影响结果，对以往CSP与CFP关系研究中的不确定结论提出一个合理的解释；等等。
但是本文认为，目前的理论和经验研究仍不完善，一些急需进一步解决的研究问题包括：
第一，既然企业社会责任包含一系列异质性行为，那么怎样才能更准确地衡量这些行为？目前许多研究者在基于KLD数据库对不同维度的社会责任行为进行正、负面评分的基础上，使用加、减或平均等数学方法来得到社会责任指数，尽管Mattingly和Berman ［65］ 早已指出这种指数构建方法存在方法论缺陷，但它在后续研究中仍被广泛应用（如Hull和Rothemberg ［37］；Inoue和Lee ［53］）。解决社会责任指标的衡量问题对国内研究者而言更为迫切。我国没有公开的、类似KLD的数据库，研究者或是根据公司社会责任报告使用内容分析法来构建自己的研究指数（如李正 ［23］ ），由于原始数据和构建过程均不公开，研究结果难以事后验证和推广；或是在公司报告中选择某一特定指标来代表公司社会责任表现，如潘妙丽 ［66］ 使用公司自行披露的社会责任贡献值；朱雅琴和姚海鑫 ［64］ 、王晓巍和陈慧 ［67］ 使用会计报表中一些常用的财务比率，这些指标的可代表性有待进一步检验。
第二，既然企业社会责任与公司价值间不存在直接关系，那么怎样才能更细致地描绘每一个维度的社会责任行为创造价值的途径？Orlitzky等 ［20］、Lai等 ［45］、Galbreath和Shum ［46］的研究发现企业信誉是社会责任与价值关系间的中介变量。但是，企业社会责任由一系列异质性行为组成，它们分别针对多个利益相关者群体，所形成的信誉类型不同，对价值的贡献也会不同。例如，员工责任投入的对象是企业内部员工，而产品责任投入的对象是外部消费者，由于内部员工和外部消费者对企业投入信息的感知不同，从而影响他们对企业在员工和产品方面的信誉判断。而且，员工和消费者对两类信誉的回报方式明显不同，前者可能是通过减少人工成本，后者可能通过提升销售收入的方式对价值产生差异化的作用。因此，与“企业社会责任可以解构”的观点相似，企业声誉也应该是可以解构的。如李海芹和张子刚 ［48］ 将企业声誉按程度解构为认知和情感两个纬度，且研究中常用的声誉指数也是由多个细化指标组成。本文认为，如果进一步将企业声誉按其感知、评价和构建对象解构为与各类利益相关者对应的维度，能够更细致地描绘每一个维度的社会责任创造价值的途径。
第三，既然社会责任行为对公司价值的作用存在时间跨度，那么怎样才能更合理地确定不同纬度的社会责任行为创造价值的时点？将CSP或CFP指标的时间滞后项引入关系模型的学者，通常是为了证实CSP与CFP间是否存在Halo效应或良性循环关系，以理清两者间谁是因、谁是果的问题。这些研究尽管没有得到确定性的结论，但为后续研究带来了启发，即并非所有的社会责任行为对价值的作用都是即期的，部分行为存在作用时滞。如Inoue和Lee ［53］ 发现不同维度的社会责任行为对样本公司的短期和长期业绩指标的影响不同，研究结果间接反映了不同维度社会责任的价值作用时点存在差异。确定各纬度社会责任的价值作用时点不仅在理论上可以更合理地解释CSP与CFP间的关系，而且在实务中能够帮助管理者进行更科学的社会责任行为决策。按照货币时间价值的原则，作用时点的不同直接影响了未来现金流贴现现值的大小，也就决定了一项投入行为是否可行的决策结果。
第四，既然不同维度的企业社会责任创造价值的途径不同，那么怎样才能更有效地帮助管理者进行合理决策？Peloza ［19］建议，当前理论研究的任务是建立起一条从社会责任方案到公司价值影响的价值链，才能准确捕捉社会责任方案的经济后果。然而本文发现，在构建这条价值链的研究中，学者们大多只关注价值链上各节点之间的关系及其影响因素，而忽略了对价值链上各节点的清晰标注。例如，一个完整的社会责任行为方案不仅涉及是否进行社会责任投入和选择哪些类别的社会责任进行投入的决策，在有限资源的条件下，管理者还需要进行社会责任资源的投入方向和水平的权衡选择。目前研究者只简单地考虑了社会责任方案中的各维度投入水平与公司价值的关系，忽略了企业在面临多个利益相关者群体的竞争性要求权的压力下，权衡分配资源来回应压力的需求，也就无法建立起一条清晰的企业社会责任价值创造路径。
明确回答上述问题的关键，研究者不仅需要继续关注“企业社会责任怎样创造价值”, 还要进一步研究“企业怎样才能通过社会责任行为来创造更大的价值”。本文建议，未来研究应当将目前相互独立的制度、组织和个体层面的理论和实证研究结合起来，关注社会责任行为的多维度特征和利益相关者压力的回应动机，深入研究从社会责任行为、政策到结果的路径和潜在机制，才能从根本上解决企业社会责任与公司价值的关系不确定问题。总之，只有将理论研究与企业实务紧密结合，公司社会责任研究才具有真正的现实意义。
