美中经贸关系再评估
人民币汇率
人民币低估了吗？如果是这样，中国应做何调整？对美中双边贸易会产生什么影响？
不容质疑，人民币确实被低估了。自1994年人民币盯住美元以来，中国经常项目盈余占GDP的比重平均为2%，亚洲金融危机后的四年中，中国资本项目呈现巨额盈余，其占GDP的比重为1%。为了保证人民币兑美元汇率维持在8.28的水平，近来，中国当局不得不购进大量外汇，外汇储备也随之大幅增加。
中国的这一行动已经表明中国承认人民币低估了。到目前为止，中国采取了一系列治标不治本的措施来缓解人民币升值的压力，而不是对其汇率体制进行任何改革。就在上周，中国政府宣布其将下调出口产品增值税退税比率3个百分点，这会使中国在国际市场上的产品价格出现上升。但是，与汇率改革产生的效果不同，这一措施对进口产品的相对价格不产生任何影响。中国当局还表示要放宽FDI流出的审批手续、实现出境游自由化，以及允许国内金融机构发行美元债券。中国正在考虑允许国内保险企业购买外币标价的金融资产、批准《合格国内机构投资者计划》以允许中国居民投资国外证券，等等。所有这些措施将增加外汇需求、减少外汇供给，从而减轻官方外汇储备的压力。
美国应鼓励中国把实现更灵活的汇率体制作为其长期目标。过去几年，中国反复强调货币自由兑换和更加灵活的汇率制度是其改革目标，中国的这一长期愿望是不需争论的。
然而，对中国来说，中短期内实现货币自由兑换和浮动汇率制是不可行的。中国居民在银行系统中的储蓄额达10万亿人民币，中国储户没有什么机会实现存款多样化投资。降低对资本流动的控制将导致大量储蓄流向外币金融资产，中国各银行的储蓄资金很可能会大量流出。鉴于中国主要大银行存在的众所周知的问题，这种储蓄资金的流出很容易导致中国银行业危机。因此，除非当局已经解决了国有银行的偿付能力问题，否则，中国当局不会放松对居民储蓄的控制。
我和我的同事Morris Goldstein姑且认为，人民币低估了约15%-25%。因此人民币应重新估价，同时中国当局也应扩大汇率浮动范围，并在这一范围内允许由市场因素来决定人民币的价值，人民币应盯住一篮子货币，而不是仅盯住美元。
如果人民币升值20%，对中美双边贸易将产生什么影响？人民币升值20%将减少中国经常项目盈余约400亿美元（进口增加部分加出口减少部分）。由于美国在中国贸易中的比重不足1/4，美中双边贸易赤字预计将减少100亿美元。鉴于汇率对市场价格会有滞后影响，100亿美元可能反映为双边贸易失衡速度放慢，而不是绝对赤字减少。
然而，人民币重新估价对美国总体经常项目的影响可能远远大于对双边贸易的影响。要使亚洲货币重新调整，中国是关键。由于中国作为全球出口商的竞争力不断增强，台湾和韩国不愿意让本地区货币升值，因此经常干预外汇市场，大量增加外汇储备以防止货币升值。人民币重估将促使新台币和韩圆也重新估价，同时也有助于维持日元兑美元近来升值的势头。如果人民币升值20%，亚洲货币汇率重新调整，我们估计，美国经常项目赤字减少的数额将是美中贸易赤字减少量（100亿美元）的好几倍。
