中西方对资本成本的不同理解
在这里，融资问题好像成为一个虚幻的影像，与企业价值根本没有关联。事实上，融资问题不过是将通过投资项目报酬率吸引的资金从技术上纳入企业的资金运营而已。折旧基金、递延税款的资本成本就等于企业的加权平均资本成本。对一个持续经营的企业来说，折旧基金首先用于更新那些陈旧的固定资产，其余部分则可以用于购买新的固定资产或者返还给投资者。如果企业不需要购买新的固定资产，并且没有新的投资机会，那么企业完全可以将折旧基金返还给股东或债权人。这时，股东就可以将这些资金投资于与企业的风险水平相当的项目，从而获得其所需要的报酬率，所以折旧基金也具有机会成本。在企业没有运用新的权益资本的前提下，折旧基金的资本成本就等于企业的加权平均资本成本。基于同样的原因，递延税款的资本成本亦等于企业的加权平均资本成本。
三、对资本成本的误解与我国上市公司股权融资偏好
西方发达国家企业在选择融资方式时，一般都要遵循“啄食顺序理论”，即公司偏好内源融资，在外源融资中偏好低风险的债权融资，发行股票则是最后的选择。
然而我国的情况恰恰相反。目前，绝大多数非上市公司都偏好于上市募股融资，甚至不惜弄虚作假、包装上市；上市公司则配股积极、增发踊跃。从企业直接融资数据来看，股票融资规模由1992年的50亿元猛增到2001年的1 097.9亿元。而企业债权融资则从1992年的683.7亿元下降到2001年的164亿元。由此可见，我国企业股权融资量远远大于债权融资量。无论从现实经验还是从统计数据来看，都呈现这样一种现象：我国企业在融资决策中，重外源融资、轻内源融资；在外源融资中，重股权融资、轻债权融资。
在西方资本市场，市场参与者具有强烈的资本成本意识。在投资者具有强烈的资本成本报酬意识的条件下，其所要求的资本成本对于公司管理者而言就是必须满足的条件，具有硬约束性。如果公司管理者大肆进行股权融资，而实际支付的融资成本达不到具有同等风险的公司的资本成本，就会出现原股东回报率下降的情况，后者就可以利用法人治理中的约束机制制约管理者行为：或者“用手投票”，在股东大会上否决再融资提案或撤换管理层；或者“用脚投票”，在股票市场上出售公司股票造成该公司股票市值下降从而使公司容易遭到敌意收购，以此形成对公司管理者的有效约束。这时，公司的实际股权融资成本将被迫等于股权资本成本。同时，公司的债权融资成本也等于债权资本成本。根据资本资产定价模型，股权资本成本要比债权资本成本高出一个风险溢价部分，则可导出股权融资成本高于债权融资成本，公司融资自然会首选债权融资。
但在我国，上市公司普遍存在流通股与非流通股，通常非流通股股份数大大多于流通在外的流通股股份数，并处于绝对控股的地位，而且非流通股股东的取得成本远低于流通股股东的取得成本，同时非流通股股份也缺乏必要的流动性。非流通股与流通股的这种区别使流通股股东和非流通股股东之间常常发生利益冲突，有时还特别尖锐。上市公司非流通股股东缺乏资本成本概念和意识，上市公司流通股股东的所有者控制机制是缺位的，而经营者的控制机制是越位的。在这样错位的控制机制和扭曲的治理机制下，经营者可以少分红或不分红，可以多配股或多增发，可以与国有股大股东合谋侵犯中小股东的利益，使上市公司管理者不必考虑股东的资本成本，结果造成上市公司股权融资成本偏低。在这种情况下，虽然按资本资产定价模型，股权资本成本仍然高于债权资本成本，但股权融资成本远远低于债权融资成本，而且股利支付的软约束远不如债权融资还本付息的硬约束，股权融资自然就成了上市公司融资的首选了。
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