高管激励体系将如何影响公司绩效的实证检验
一、问题分析
从1932年伯恩和米恩斯（Berle and Means）开始，企业中高管层的激励问题便成为当代经济学中的核心问题之一。结合当下现实因素及我国的政策环境，本文将以我国主板上市公司为研究对象，基于大量面板数据分析及实证检验，探究高管激励措施对公司绩效的影响，以及在不同公司规模和国有股份比例的情况下，这些激励措施的不同效果，最后针对实证结果提出相应分析及相关建议。
二、实证检验
（一）数据来源
文中数据来源为国泰安数据库、wind数据库、resset数据库以及各公司年报，时间范围横跨2002年到2012年。本文以我国主板上市公司为研究对象，采用不平衡面板数据回归来探究不同激励机制对公司绩效的影响。笔者初始在数据库中随机选取了650家主板上市公司，之后逐步剔除掉ST公司、数据和信息不完全公司后剩下381家主板上市公司，共计4142个数据。样本中的主板上市公司涉及15个行业类别。本文采用的是具有时间固定效应的面板回归分析。
（二）变量描述
本文选取了每股收益（eps）作为因变量，因为EPS是衡量公司绩效最直观的标准之一，也是大多数设立薪酬激励体系的上市公司的最大化目标之一。此外，本文选取了公司资产规模、资产负债率以及总资产周转率作为对公司绩效的控制变量【Hamid Mehran，1995】。在最重要的自变量方面，笔者选取了独立董事占董事会人数比例、监事会人数、董事长与CEO兼任情况和独立董事工作地点与公司所在地是否一致作为本文衡量公司治理结构的变量。其中，董事长与CEO兼任情况则作为当下社会中的一种较普遍现象引起了笔者的兴趣，这样的兼任情况对于公司绩效以及高管激励体系的影响都存在争议，在这一点的研究上，本文填补了以往研究的空白。本文将董事长与CEO兼任情况以虚拟变量形式表现，兼任为1，不兼任为0。同时，为了更好的衡量独立董事的作用，笔者选取了独立董事的工作地点与公司所在地是否一致作为代理变量。文中独立董事工作地点与公司所在地是否一致也为虚拟变量，一致为2，不一定为1，不一致为0。最后，笔者选取了前三名高管薪酬、高管持股比例以及公司是否有股权激励这三个变量作为高管激励体系的代表。其中，公司是否有股权激励制度为虚拟变量，有股权激励为1，没有股权激励为0。
三、相关检验
笔者对所有变量做了单位根检验，发现只有前三名高管薪酬一个变量是不平稳的，而其余变量全部平稳，所以可以直接进行回归。此外，笔者还对所有自变量进行了相关性检验，大部分变量的相关系数都在0.2以下，最大的也只有资产规模的对数（LNTOTAS）和高管前三名薪酬（3SAL）之间的0.486981，可以认为选取变量之间不存在强烈的线性关系，变量间不会产生完全共线现象，因此本文可以在同一回归中选择上述所有变量。
四、回归第一部分
这个部分笔者研究了公司的治理结构和高管的激励措施对于公司绩效的影响。回归模型如下，回归结果（表1）分析：
（一）资产规模和国有股份比例
从回归结果可以看出，资产规模对于公司的每股收益有显著的正向影响，这说明公司规模越大，其每股收益也将越多，这可能归结于公司的规模效应。国有股份的比例在回归2和回归3中显著为负，说明国有成分越多的公司，其每股收益越小。这点与现实生活中的国有企业的资金利用效率较低，对市场的反应能力较弱是吻合的。
（二）公司治理结构
如笔者预期，董事长和CEO兼任情况对公司绩效的影响显著为负。回归结果显示，如果公司的董事长和CEO是同一人，那么公司的每股收益将会降低约6分钱。这说明，在实际社会中，董事长兼任CEO带来的监督职能的缺失的负面效应占据了主要的影响地位。因此，聘请职业经理人会是更好的选择。独立董事工作地点与公司所在地的一致性对公司绩效的影响也是显著为负的，回归数据表明如果公司的独立董事是在公司的所在地工作的，那么公司的每股收益将会降低约2分钱。对此，笔者认为独立董事如果在公司所在地工作，那么将很有可能和公司的高管产生更多的个人联系，更多的关联不利于独立董事履行独立监督的职能，所以公司的绩效将受到负面的影响。
（三）高管激励体系
在高管薪酬、高管持股比例和股权激励方面，结果正如笔者预期，它们都对公司的每股收益产生了显著的积极影响。前三名高管的薪酬增加100万元，公司的每股收益将增加0.06元；高管的持股比例增加1%，公司的每股收益将增加0.004元；如果公司存在股权激励措施，那么公司的每股收益将会增加0.09元。这些结论都与我们的传统激励理论相符合，说明公司对高管施以薪酬及股权激励将会有效提升高管层的积极性，从而实现公司绩效的提升。
（一）国有股份比例
从前三个回归中，我们可以看出，国有股份比例与现金薪酬的交互项的系数显著为正，这意味着国有股份越多的公司，其现金形式的激励会有更高的激励效应。但是高管持股比例以及公司的股权激励措施却不受此影响。对此笔者认为，在国家加快国有制企业改革，逐步向市场化过渡的大趋势下，国有企业现在依靠经营特权而带来的超额利润将逐渐减少，所以相对而言，国企的高管不会像民企的高管那样看好自身的前景，这导致国企的高管相对股权激励将更加偏好现金形式的激励措施。 （二）资产规模
从后面三个回归中可以看出，公司资产规模（lntotas）和所有激励措施的交互项的系数都显著为负，这说明，在规模越大的公司，其激励的边际效应会越弱。对于现金薪酬而言，这主要是因为高管对于大公司的薪酬的预期会比较高，而对规模小的公司的薪酬预期较低，所以在大公司更难出现超过其心理预期的薪酬，所以激励效应较弱。另一方面，规模大的公司的高管薪酬处在一个较高的水平上，所以薪酬的边际激励作用会小于规模小的公司。对高管持股和股权激励措施来说，原因主要是大公司的股价趋于稳定，而处于成长期的小公司的股价更有上升的可能，因此公司规模越大，其高管持股和股权激励的激励作用将会越小。
六、稳健性检验
笔者将因变量换成了资产收益率（ROA）进行回归（此处没有给出回归结果），检验以每股收益（EPS）作为因变量的回归的稳健性。所得结论与之前回归相类似的，说明本文得出的结论是稳健的。
七、结束语
本文发现董事长与CEO兼任以及独立董事在公司所在地工作将会降低公司的绩效，这说明聘请职业管理人以及选择和公司关联更少的独立董事将会是更好的选择。而独董比例和监事会人数与公司绩效之间没有显著的关联，这说明有可能我国主板上市公司中的独董制度和监事会还没有起到很好的管理监督作用。此外，所有的激励措施都与公司绩效显著正相关，这说明，我国主板上市公司的激励措施是有效的。在影响激励措施的效果的因素方面，国有股份越高的公司的现金激励措施会有更好的效果，而规模大的公司的各项激励措施的激励效果都将更弱。因此，在国有股份比例高的企业中，加大现金形式的激励会在一定的激励成本下取得更好的收益，而规模越大的公司则要理性的给予高管更高的报酬，因为这些报酬的激励效果减弱了很多。
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