经济增长对房地产投资的动态影响研究
一、问题的提出
经济增长是指一国经济活动能力的扩大，其衡量标准是一国商品和劳务总量，即国民经济总值的增长状况，或人均国民生产总值的增长状况，本文运用GDP总量来反映经济增长。经济扩张一方面增加了对商业用房的需求，另一方面，随着经济的增长，居民收入增加，从而增加了对住宅用房的需求。在我国，经济的增长同时伴随着城镇化进程的加快，而房地产业的发展是城市建设的主要内容之一。房地产业作为国民经济的支柱型产业，其发展速度、规模及发展周期与国民经济的发展速度、规模及经济周期紧密联系。
利率变化影响房地产投资的融资成本，同时随着我国住房贷款体系的完善，利率的变动对房地产需求也会产生重要的影响，而需求的改变会进一步影响到投资，因此，利率也是影响房地产投资的重要变量。此外，由于我国房地产投资的资金来源中，很重要的一部分是国内贷款，而国内贷款的规模反映了开发商融资的难易程度，因此，国内贷款的规模变化也会对房地产投资产生影响。
综上所述，本文选择房地产投资、GDP、利率及房地产投资本年资金来源中的国内贷款这几个变量来建立模型。
二、模型的建立与估计
在我国经济体制改革过程中，房地产业的改革和转轨起步比较晚，1998年国家规定停止住房实物分配，逐步实现住房分配货币化，建立和完善以经济适用房为主的多层次城镇住房供应体系，标志着我国新房改阶段的开始。为了刻画在我国房地产业发展过程中，经济增长对房地产投资的动态影响，现利用1998年1季度-2005年2季度的数据，建立关于房地产投资实际完成额（REIt）、GDP（GDPt）、五年期金融机构贷款利率（Rt）和房地产开发投资本年资金来源中的国内贷款（Lt）（以下简称国内贷款）的变参数模型。首先对这几个变量的对数序列作了单位根检验，它们都是一阶单整的序列，然后用Johansen协整检验对其进行检验，结果如下。
结果表明这四个序列存在两个协整关系。建立模型，模型的具体形式如下：
其中，括号内的为系数向量最后元素的z统计量（以下同），β1t、β2t，分别反映了房地产投资完成额对GDP和实际利率变化的敏感程度，代表弹性的大小，随着经济结构的变化而不同。
三、结果分析
1、房地产投资的产出弹性
图1表示β1t，的变化规律，即GDP每增加一个百分点，会使得房地产投资完成额变化β1t个百分点。从图中可以看到房地产投资额的产出弹性有以下两个特点。
（1）富有弹性，其弹性变动的范围在1.54-1.76之间。这说明GDP每增加1%，将导致房地产投资增加1.54%-1.76%，从而说明GDP的变化是影响房地产投资的决定性因素。其对房地产业的影响可以从两方面考虑：一方面GDP增加，引起人们收入水平的提高，在消费支出结构不变的情况下，用于住宅消费绝对量会增加。另一方面，GDP增加，会引起社会总体投资水平提高，这样就使得工业用房、办公楼宇等的需求增加。二者的影响综合起来，表现为房地产投资的增长速度要快于GDP的增长速度。住房及工业用房、办公楼等的需求随着GDP的增长而增长，需求的增加引起房地产投资的较快上升，且上升速度高于GDP的增长速度，反映为二者之间的弹性，即表现出较大的值。曹振良认为房地产业发展呈倒U曲线，是指一个国家经济起飞时，随着人均GDP的增长，房地产业以高于人均GDP的增长速度加速增长;但随着人均GDP的进一步增长，房地产业发展速度逐渐放慢，直至与人均GDP同速，甚至低于人均GDP的增长速度，其发展轨迹呈倒U曲线。目前，我国的仍处于经济的起飞阶段，因此，房地产业以高于GDP的速度增长，计算出的房地产投资的产出弹性值较大，这与曹振良的研究结论是一致的。
（2）1998-2000年房地产投资的产出弹性值比较大，2000-2002年有明显的下降趋势，2002年以后趋于平稳。1998年有较大的值，是因为我国刚刚实行货币化分房政策，房地产市场还没有真正的市场化，此时的房地产投资受经济形势的影响就比较大。2001年的下降趋势，主要和当时的经济形势有关，2001年到2002年期间，我国的经济平稳，健康发展，GDP增长率也在8%左右浮动，而当时的房地产投资在2002年有一个明显的下降趋势。同时，我国房地产市场逐步走向市场化，应对经济冲击的灵活性越来越高，政府对房地产的调控也从直接干预变为间接的调控；另一方面，政府用于房地产投资的国家预算内资金所占的比重在逐年下降。因此，GDP对房地产的影响持续下降。此后，我国的房地产市场市场化程度越来越高，虽然受到宏观政策的影响还比较大，但房地产投资受经济形势的变化越来越小。投资量的大小由收益率决定，收益率由房地产市场的供求关系决定，供求关系虽然受到宏观经济基本面的影响，但这种影响再传递到房地产投资上，已经不像1998年那样强烈，因此，房地产投资的产出弹性最终趋于稳定。
从房地产投资的产出弹性的两个特点可以看出，虽然国民经济对房地产投资的影响逐渐变小、但总体来看，房地产业的发展和经济增长还是息息相关的，经济的发展水平和增长速度决定或制约着房地产业的发展水平。不论是经济增长加快或是放慢，房地产投资都会以高于经济增长的速度变化，因此要保证房地产业健康持续发展，首先要保证国民经济的平稳发展。
2、房地产投资的利率弹性
图2表示房地产投资额的利率弹性，可以看出利率对房地产投资有负的影响，但其绝对值在不断减小，变动的幅度也比较大，从最初的-0.35变化到-0.08左右，这意味着利率每上升1%，房地产投资将下降0.35%-0.05%，同时也说明利率对房地产的作用比较小。利率对房地产的影响可以从两方面考虑：（1）房地产产品作为投资品，低利率对其投资及信贷规模有刺激作用。因为利息支出作为投资成本，一方面，降低利率，投资的成本较小，利息支出也比较低；另一方面，房地产投资具有保值增值功能，如果投资房地产的收益率高于利率或者其他投资品的收益率，根据资源配置的原理，资金会从低收益率的项目流向高收益率的项目。（2）房地产产品作为一种消费品，低利率时，居民获得贷款的成本较低，同时储蓄的收益比较低，人们可能会把资金投向住房消费，必然会拉动房地产消费，尤其是住宅消费。不管是作为投资品或是消费品，低利率对房地产产品都有正向的刺激作用，而消费的增加会进一步刺激投资，因此，房地产投资的利率弹性为负。
在1999年，利率弹性比较高，一方面因为我国刚刚停止住房的实物分配制度，实行货币化分房，房地产市场化程度越来越高，以前中国人不能想象的贷款买房如今已经司空见惯，因此投资的利率弹性较高；另一方面，当时我国处于内需不足通货紧缩期，利率作为我国货币政策的主要工具，在刺激内需、扩大投资方面起到了一定的作用。而利率弹性有明显的下降趋势，是因为房地产价格的上涨超出居民的承受能力，影响人们对住房的需求。而且我国经济逐渐走出通货紧缩的阴影，居民消费价格回升；由于最近几年房地产价格的不断上涨，投资者的预期收益比较高，再加之期间我国不断下调利率，实际利率为负，因此，利率变动对投资的影响越来越小，从而使得利率弹性不断减小。
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