新冠肺炎疫情下绿色债券发展
一、引言
2020年初至今，世界经济因新冠肺炎疫情冲击遭受严重负面影响。根据国际货币基金组织（IMF）于2020年1月与4月发布的两版《世界经济展望》，2020年世界经济增长率预测值急转直下，全球经济以及美日等发达国家和地区预测经济增长率均为负，但中国经济增长预测值仍为正数，表现突出。2020年5月21日至28日我国“两会”召开，首次没有提出全年经济增速具体目标，并要求坚决打好“三大攻坚战”。由此可见，高质量经济发展将是今后我国经济建设的重中之重，而其中的重要一环就是打赢污染防治攻坚战，推动经济绿色发展。
清华大学国家金融研究院金融发展研究中心主任马骏在“新冠疫情之后，经济刺激方案如何推动低碳、韧性经济转型？”主题研讨会上指出，我国后续通过绿化途径刺激经济，要充分利用绿色债券市场。比如，中央和地方政府可以发行绿色特别国债和绿色专项债，引导企业和金融机构参与绿色投资。本文研究了我国绿色债券市场自2016年标准化以来至2020年6月底的整体发展情况，聚焦分析疫情期间绿色债券的表现，并梳理了疫情期间颁布的绿色债券相关政策与显现出来的绿色需求，简要分析了目前绿色债券发展所存在的不足之处，并提出政策建议。
二、绿色债券发展理论背景
（一）绿色债券定义及标准
绿色债券近年来在全球范围内发展迅速，在气候和可持续性融资计划中的地位日益突出。越来越多的资本正通过绿色债券进行可持续性和清洁生产投资，全球市场发展潜力与发展空间持续被看好。绿色债券又称气候债券，国际资本市场协会（ICMA）将绿色债券定义为“将所募集资金专用于资助符合条件的绿色项目或为这些项目进行再融资的债券工具”，是应对温室气体造成全球平均气温上升等气候变化而衍生出的绿色投融资产品。
王遥（2016）指出，绿色债券发展在国内外呈现出完全不同的发展模式，国外主要是“自下而上”的自愿性标准，国内则是“自上而下”的指导性标准，国内外标准不相兼容。国际资本市场协会（ICMA）2014年发布了绿色债券原则（GBP），此标准已经成为现今全球最主要的绿色债券标准之一，另一国际通用的标准由气候债券倡议组织（CBI）所发布。中国人民银行、证监会2018年联合发布了《绿色债券评估认证行为指引（暂行）》，但与CBI等国际组织所制定的标准不完全统一。
（二）绿色债券的优势
绿色债券海外市场迅速扩张的主要原因在于绿色债券有许多明显的优势。财务绩效方面，Curley（2014）指出绿色债券付款时间灵活，可以提高信用评级，可以与长期项目的时间轴保持一致并降低成本。Gianfrate和Peri（2019）分析得出绿色债券短时间内可有效提高公司价值，发行人支付的发行利息低于贴标认证的成本。Tang（2020）研究发现企业发行绿色债券时显著改善了股票流动性，有利于现有股东，且首次发行的改善效应高于再次发行。在环境绩效方面，Clapp（2015）和Flammer（2018）指出在环境友好投资领域，绿色债券可有效补充资本密集型设施项目的资金短缺。公司发行绿色债券后环境绩效得分提高，生产经营活动的碳排放减少，绿色专利数和绿色投资者也有所增加。
而我国绿色债券市场自2016年标准化以来，一跃成为全球最大的绿色债券市场，并逐渐受到利益相关者的关注。曲政鸿（2017）研究发现，企业环境信息披露水平通过影响债券流动性和投资者预期风险从而影响融资成本，披露水平的提高，能够增加债券流动性和降低投资者预期风险，从而降低发行绿色债券融资成本，非货币化环境信息影响更为显著。姚明龙（2017）发现，绿色债券相对传统债券有1%利率优势。这些优势主要由发行规模、期限、发行人注册资本、净资产收益率和市场利率决定。陈淡泞（2018）运用事件研究法对绿色债券发行引起的短期市场效应进行了研究，发现绿色债券发行公告会对公司股价及收益率产生显著正向影响，我国投资者对于企业绿色债券相关信息和环境信息披露也愈发关注和敏感。
（三）新冠肺炎疫情与绿色金融
绿色金融为抗击新冠肺炎疫情带来的经济震荡提供了助力，杨娉（2020）指出，受疫情影响，金融市场剧烈震荡、贸易产业链受到严重冲击，绿色发展与气候风险防范面临新形势，绿色金融在应对气候变化和促进绿色发展中可以发挥重要作用。杨凡欣（2020）也表明，疫情下我国通过拓宽绿色金融服务网络，推进绿色金融产品例如绿色公共卫生债券等发展，充分发挥了绿色金融的能动性，推进绿色资本市场积极抗疫，更好地服务和支持了实体经济。Laurence（2020）也表示中欧在利用绿色经济刺激经济复苏上达成了一致，利用绿色债券等手段在刺激经济的同时控制对气候的影响，对实现可持续发展目标（SDGs）和《巴黎协定》目标至关重要。
新冠肺炎疫情也为绿色金融发展带来了新的机遇。曹明弟（2020）发现，在防疫、抗疫过程中绿色金融顺应时势，在推动经济恢复和绿色转型中展现了蓬勃的生机，在“绿色政策优化”、“绿色产业进化”以及“绿色发展深远化”三个方面迅速发展。熊彬冰（2020）表示，出于推进直接融资市场扩张帮助企业应对疫情冲击的动机，疫情债应运而生。疫情债发行人所在行业中，能源环保行业发行仅次于金融业。绿色债券等绿色金融产品，在抗疫过程中得到了创新性的发展。
三、新冠肺炎疫情下的绿色债券发行
（一）绿色债券市场发展整体概况
根据国泰安（CSMAR）数据库所披露的绿色债券数据，从2016年中国绿色债券市场标准化至2020年6月底，境内共发行绿色债券846只，合计11033亿元（见图1），中国绿色债券市场规模已经在全球位居首位。其中，绿色金融债累计发行5365.6亿元，占比48.6%，是我国绿色债券发行的主体类型。
图1 2016年至2020年6月底我国境内绿色债券发行数量及规模
从年度数据看，绿色金融债占比由2016年的71.36%逐步下降到2019年的24.58%。与此同时，公司债与企业债的发行数量与规模呈上升趋势，到2019年，境内绿色公司债发行额占比28.49%，成为年度发行规模和债项数量均最大的绿色债券品种。
（二）新冠肺炎疫情期间绿色债券发行情况
1.新冠肺炎疫情期间我国绿色债券发行规模及结构
新冠肺炎疫情今年1月初爆发，但一季度境内绿色债券发行所受影响较小，直到5月才出现明显的下降，但6月发行数量与规模再度提升（见图2）。由此可见，疫情严重期间，绿色债券发行所受影响并不十分明显。同时由于可能存在季节性规律的影响，本文对发行规模趋势进行纵向对比。
图2 2020年初至2020年6月底我国境内绿色债券发行数量及规模
图3 2016年至2020年我国境内绿色债券发行规模纵向对比图
图3显示，2016年债券发行规模趋势无明显规律。但2017年至2020年上半年各个月份发行规模的变动趋势大体一致，均在4月达到小峰值，5月有所下降。今年6月由于中国国家铁路有限公司发行一笔总规模为800亿元的绿色债券，导致发行规模急剧上升。但综合来看，疫情对于我国境内绿色债券发行规模影响并不明显。从发行主体来看，疫情期间境内企业债与公司债占比较大，共有 58家企业发行。结合我国绿色债券市场整体情况，当前实体企业发行绿色债券的积极性不断攀升，绿色债券市场的主力军逐步由金融机构向实体经济转移。
2.新冠肺炎疫情期间我国绿色债券政策梳理
经统计，今年上半年，我国共发布与“绿色债券”相关的政策与文件44份。其中，最值得关注的是，2020年6月，中国人民银行等三部委联合发布的《绿色债券支持项目目录（2020年版）》征求意见稿，更新版本删减了煤炭、天然气等传统能源，新增了氢能、可持续农业、绿色消费金融、绿色服务业等内容。这一重要文件，将进一步推动国内绿色债券市场快速发展。
3.新冠肺炎疫情期间我国绿色债券的特点
一是成本优势进一步凸显。疫情前，绿色债券便具有利率优势。由中债资信评估有限公司发布的专题报告《2019年中国绿色债券发行市场概况》可知，大约有57.3%的绿色债券具有利率优势，主体评级为AAA的债券优势更加明显，例如AAA级主体发行的非金融企业绿色债券的平均利率优势为38.4个基点。绿色金融债、绿色债务融资工具和绿色企业债总体上存在明显利率优势。2020年1月22日，银行间市场清算所股份有限公司发布《关于调降债券业务收费标准的通知》，减免绿色债券50%的发行登记费率等服务性费用，进一步增强了绿色债券的成本优势。
二是发行种类进一步丰富。2020年2月11日，华电国际电力股份有限公司发行绿色债券，募集资金用于保障湖北等疫情较重地区基础设施电力供应，是全市场首单“疫情防控”叠加“绿色债券”概念的债券。2020年4月3日，南京江北新区公用资产投资有限公司成功发行国内首单非金融企业气候债券，发行利率较央行同期贷款基准利率低了近100个基点，此债券不仅满足国内绿色债券标准也满足CBI的认证标准，是国内外标准统一上的又一突破。2020年5月12日，国有独资企业常州滨江经济开发区投资发展集团发行了首支以长江生态修复为主题的企业债，募集资金全部用于常州市清洁供热改造，做到了由政府主导的专项专用，为今后政府专项债的发行提供了借鉴。
（三）我国绿色债券发展中的不足
一是体制机制有待完善。首先是绿色债券标准不统一。新版《绿色债券支持项目目录》（征求意见稿）一定程度上缓解了绿色债券标准不统一的问题，但仍未形成一个完整的标准体系，和国外标准的重合度也处在较低的水平。其次是信息披露不足。绿色债券相关信息的收集与整理、审批与披露、以及检测与跟踪评估存在困难，需要更加方便快捷、公开透明的信息获取渠道，提升信息质量。再是绩效评价体系缺乏。绩效评价体系的建立有助于科学客观地筛选和审批绿色项目，但国内外聚焦于绿色债券环境绩效的研究较为少见，也未形成具有普适性的评价标准及体系。
二是发行主体成分较为单一。本文收集整理2016年至2020年6月底发行绿色债券数据，发现发行主体仍以国有性质企业为主，占比在80%以上。而民营企业在绿色债券的发行上，数量与规模均远远落后。但民营经济在我国经济发展中有重要作用与影响，低碳转型的过程也需要民营经济的参与，推动民营成分的公司发行绿色债券有利于促进更多绿色产业或绿色项目的推行。
三是产品融合有待加强。部分省份疫情期间发布的政策文件提到推进绿色债券与绿色信贷、绿色保险等其它绿色金融产品的融合发展，但目前绿色债券与绿色信贷规模发展迅速，而绿色保险等产品相对滞后，且各个部分未实现很好的融合，绿色金融产品种类也缺乏创新。
四是绿色债券投资的盈利能力不足。2020年7月15日中央财经大学绿色金融研究所发布《绿色债券双周报》，资料显示，自2020年1月1日至6月21日，绿色债券指数收益相比中国债券综合指数并没有明显优势，同时贴标高等级绿色债券指数收益甚至远低于综合指数收益。说明绿色债券作为一个较为新颖的投资工具，其收益相较传统债券投资来说稍逊一筹，一定程度上可能导致市场对绿色债券投资的信心不足。
四．新冠肺炎疫情期间的绿色债券需求
（一）宏观层面的绿色需求
一是应对气候变化减少传染病的需求。表面上，气候变化与新冠肺炎疫情并无多大关联，但某种程度上来说，新冠肺炎疫情的爆发与气候变化息息相关。早在2013年，李国栋等人（2013）就用实证分析证实了气候变化对人类健康的影响，主要表现在：传染病发病率增加、传染病分布范围扩大、人群对疾病易感性增强。气候变化的直接结果是极端气温、强降雨量和气候相关的自然灾害直接导致死亡、伤害和疾病。随着全球变暖，携带传染病的动物会适应更广泛的气候，病原体能在更高的温度下生存，人与动物的免疫系统也会受到气候变暖的负面影响。开发绿色债券的最初目的便是应对全球变暖，此次疫情也推动了更多人关注生态与环境，绿色债券等生态友好型金融产品发展的重要性也更加突出。
二是绿色新基建催生的巨大需求。2020年5月22日，政府工作报告提出，要加强新型基础设施建设。“新基建”涉及的领域大多数是高能耗行业，例如5G、智能能源基础设施及智慧交通基础设施等建设。其中，仅单个5G基站的耗电量便为以往4G基站的2.5至3.5倍。截至2020年6月底，5G基站已超过20万个，并保持增长趋势。而智慧交通基础设施建设中也涵盖了大量清洁能源改造项目，例如电动汽车充电桩建设等。总体来看，新基建催生了对清洁能源等绿色原料的巨大需求，也将会进一步刺激我国绿色金融的发展。而绿色债券发行灵活、主题多样以及发行成本较低等优势，使得绿色债券能够适应绿色新基建发展趋势，为绿色新基建提供强大助力。
（二）微观层面的绿色需求
首先是绿色建筑的需求。在疫情期间，出现了“无接触经济”的新兴概念，居家办公成为越来越普遍的趋势，同时也凸显出所居住建筑的重要性。2020年2月12日英国《金融时报》报道，健康建筑有助于抗击新冠病毒，郭海飞（2020）也指出绿色建筑可以通过清洁建筑物表面、控制温湿度与通风消毒系统等降低传染风险。在绿色建筑主题上，龙湖地产2016年凭借节能效果显著的绿色建筑贴标项目，成为我国首个成功发行绿色债券的房企。截至2020年6月底，当代置业、朗诗和新世界等房企均已发行绿色债券用于推动绿色建筑发展。但绿色建筑在我国并未形成一个专业化、系统化的建筑体系，原有建筑的绿化也面临许多挑战，且相关主题绿色债券数目较少。加强绿色债券对绿色建筑的支持力度，并与绿色保险等绿色金融产品相结合，可以促使绿色建筑真正符合规范，推进绿色建筑由绿色设计向绿色运行转化。
其次是家庭绿色消费、绿色生活的需求。疫情期间公共场所传染的病例数不胜数，公共交通的安全性受到质疑，一定程度上会造成对私人交通工具的偏好，私人交通的“绿色”程度也将影响居民出行所导致的大气污染程度。同时居家隔离期间，居民家庭废水及快递包装等生活垃圾对环境污染严重。与工厂等生产车间不同的是，家庭污染难以单独测量及汇总，管理存在难度。因此，在促进绿色债券发展的过程中，要关注绿色债券在支持家庭绿色改造项目等领域的空白，例如家庭绿色改造延伸出的快递行业的绿色改造、家庭绿色出行主题投融资项目等。
五、建议
我国绿色债券发展是政府主导的“自上而下”模式，建议政府可以在以下方面采取行动：
一是结合金融科技等先进技术搭建绿色债券综合信息平台。利用日新月异的大数据、人工智能等先进的科技手段，建立全面的绿色债券信息平台，及时披露相关信息。对绿色债券信息进行披露可方便投资者及研究人员等获取所需信息，也便于监管者对绿色债券发行进行全程跟踪与审查。
二是推动形成科学可行的绿色债券标准及绩效评价体系。结合各个区域的特点，整合出一套符合我国实际并与国际接轨的绿色债券标准。同时，开发环境风险测量评估模型，纳入“疫情冲击”等风险因素，对绿色债券的成本、风险及收益等进行更加精准的测量与评价。
三是制定和完善企业发行绿色债券的奖惩措施。针对不同规模、不同性质的企业，制定符合企业自身的奖励与补贴政策，并加快落地实施的进度。例如在疫情冲击时，可以适当延长绿色债券还本付息的期限。同时对于绿色债券发行可能存在的寻租行为或违背发债原则的行为，采取更为严厉的惩罚措施。
四是发挥政府示范引领作用。政府作为发行主体，容错率与承担风险的能力相对企业来说更高一些，可以开创新的债券发行领域，例如家庭绿化改造项目、建筑防疫绿色改造项目等。同时在原有绿色金融试验区的良好基础上，因地制宜，建设更多的一体化绿色发展区域。
五是培育绿色投资意识，完善绿色投资渠道。在绿色金融产品信息日趋完善的同时，加大宣传力度与扶持力度，倡导投资者养成绿色投资意识。开发更多投资品类，例如推行疫情期间专项绿色债券，面向大众进行认购等，为各投资者提供更为可靠的投资渠道。
