对电力上市公司融资结构的分析
出处：论文网
时间：2006-10-16
【摘要】融资结构不仅影响企业的资本成本和企业总价值及企业行为特征，而且影响企业的治理结构，合理的融资结构，有利于规范企业行为、提高企业价值， 进而影响一个行业，甚至一个国家或地区的总体经济增长和稳定。当我国电力企业新一轮的改革帷幕已经拉开的背景下，本文对电力上市公司融资结构的讨论显得尤为重要。
【关键词】融资结构 电力上市公司
[1]
2003年以来，全国缺电现象日益严重，国家对电力行业的投资力度加大。增加投资首先需要解决的就是资金问题，由于电力行业属于资金密集型行业，其发展需要大量的资金，这对于电力上市公司而言，既是一次挑战也是一次机遇。
我国日益壮大的资本市场为电力行业的融资需求提供了一个较好的基础。2002年12月29日中国电力新组建的66家公司正式宣告挂牌成立，这一重大体制性的改革打破了过去一直由国家垄断电力市场的格局，给电力市场引入了新竞争主体。在电力体制改革的新形势下，几家新组建的大型发电集团公司如何既有效地筹集长期资金支持公司发展，同时又避免公司的财务风险，是发电集团公司面临的重大课题。
电力上市企业资本结构的状况不仅决定了资金成本，而且也影响着电力企业的可持续发展。因此，对电力企业的融资结构进行分析具有重要的现实意义。本文以电力上市公司作为分析对象，从理论上和实务上对其的融资结构展开论述，为电力上市公司融资方式选择提供一些参考。
一、西方融资结构理论。
西方融资结构理论探讨的是公司或企业在各种可利用的融资方式之间如何进行选择和组合安排等方面的问题。
20世纪60年代中后期，美国著名经济学家格利（Gurley）等将公司或企业的融资方式划分为内源融资（Internal Finance）和外源融资（External Finance）两种方式。其中，内源融资是指公司或企业依靠其内部留存收益来集聚资金的融资方式；外源融资是内源融资的对称，它指的是企业或公司在自身积累之外，于金融市场上通过发行股票和债券等或者是从银行等金融机构贷款来筹集资金的融资方式。理论上通常将企业或公司在金融市场上发行股票和债券等来融资的方式称为直接融资，而将企业或公司从银行等金融中介机构贷款等来融资的方式称为间接融资，具体可见图一：
图一 融资来源结构
1984年美国经济学家梅耶斯（Mayers）和梅吉拉夫（Majluf）经过研究发现，美国企业的融资方式安排通常是：内源融资、外源融资、间接融资、直接融资——先债务融（发行债券）后股权融资（发行股票），这便是西方融资理论中著名的啄食顺序原则（pecking order panicle）。他的研究中这样说到：“对包括美国、加拿大、英国、日本、意大利、德国和法国等主要发达国家在内的研究显示：当工商企业为它们的活动寻找资金来源时，它们通常都会从金融中介机构取得资金。”“在美国的公司融资中，金融机构的贷款几乎相当于来自证券市场的2倍。在德国和日本这两个最少利用证券市场的国家中，通过金融机构的融资量几乎是证券市场融资量的10倍。”如表一所示：
表一 西方发达七国企业的资本结构（％）
资料来源：R.Hubbard, Money, The Financial System and The Ecomomg
二、电力上市公司融资结构的总体特征。
按照现代资本结构理论，由于负债融资具有抵税、约束、降低代理成本和传递有用信息等的作用，企业的融资应遵循“啄食”顺序，即内部融资优先，债权融资次之，外部股权融资最后。这一“融资定律”在西方发达国家得到了普遍验证；而我国恰恰相反，上市公司表现出一种强烈的股权融资偏好。与全国上市公司相类似，我国电力上市公司外部资金来源具有典型的“轻债务融资重股权融资”特征，如表二所示：
表二 2000—2003年全部上市公司与电力上市公司平均资产负债率的比较（％）
2000 2001 2002 2003 平均
电力企业 39.26 37.99 40.77 43.94 40.49
全部上市公司 45.44 50.9 64.77 54.46 53.89
资料来源：《中国证券报》
由表二可看出，总体上电力行业上市公司的资产负债率为40.49%，低于全部上市公司的平均值53.89%，2002年后虽有所上升，但还是远远低于全国平均值。在负债融资结构方面，电力上市公司长期负债约占其总负债的20%，其余的负债均为短期负债。这说明上市公司举债更多时候是为了应付日常周转需要，而长期项目投资在很大程度上是依赖股权融资，同时也说明上市公司在出现资金紧缺时首选短期负债融资。
从融资顺序上来看，电力上市公司依然表现出与“啄食顺序原则”相反的现象，先股权融资，再短期债务融资、长期债务融资和内源融资；从资金结构上看，资金来源单一，股份大多由国家持有，企业资本活力不足；从融资成本上看，企业内部融资成本最低，债务融资成本次之，进行股权融资的成本最高，因此，现行的融资顺序并不是上市公司在资本市场上的最优决策；从企业发展来看，企业内部资金筹集比例低，企业自我积累能力、自我扩张能力和自我发展能力较弱，对外融资依赖度高。
【关键词】融资结构 电力上市公司
[1]
2003年以来，全国缺电现象日益严重，国家对电力行业的投资力度加大。增加投资首先需要解决的就是资金问题，由于电力行业属于资金密集型行业，其发展需要大量的资金，这对于电力上市公司而言，既是一次挑战也是一次机遇。
我国日益壮大的资本市场为电力行业的融资需求提供了一个较好的基础。2002年12月29日中国电力新组建的66家公司正式宣告挂牌成立，这一重大体制性的改革打破了过去一直由国家垄断电力市场的格局，给电力市场引入了新竞争主体。在电力体制改革的新形势下，几家新组建的大型发电集团公司如何既有效地筹集长期资金支持公司发展，同时又避免公司的财务风险，是发电集团公司面临的重大课题。
电力上市企业资本结构的状况不仅决定了资金成本，而且也影响着电力企业的可持续发展。因此，对电力企业的融资结构进行分析具有重要的现实意义。本文以电力上市公司作为分析对象，从理论上和实务上对其的融资结构展开论述，为电力上市公司融资方式选择提供一些参考。
一、西方融资结构理论。
西方融资结构理论探讨的是公司或企业在各种可利用的融资方式之间如何进行选择和组合安排等方面的问题。
20世纪60年代中后期，美国著名经济学家格利（Gurley）等将公司或企业的融资方式划分为内源融资（Internal Finance）和外源融资（External Finance）两种方式。其中，内源融资是指公司或企业依靠其内部留存收益来集聚资金的融资方式；外源融资是内源融资的对称，它指的是企业或公司在自身积累之外，于金融市场上通过发行股票和债券等或者是从银行等金融机构贷款来筹集资金的融资方式。理论上通常将企业或公司在金融市场上发行股票和债券等来融资的方式称为直接融资，而将企业或公司从银行等金融中介机构贷款等来融资的方式称为间接融资，具体可见图一：
图一 融资来源结构
1984年美国经济学家梅耶斯（Mayers）和梅吉拉夫（Majluf）经过研究发现，美国企业的融资方式安排通常是：内源融资、外源融资、间接融资、直接融资——先债务融（发行债券）后股权融资（发行股票），这便是西方融资理论中著名的啄食顺序原则（pecking order panicle）。他的研究中这样说到：“对包括美国、加拿大、英国、日本、意大利、德国和法国等主要发达国家在内的研究显示：当工商企业为它们的活动寻找资金来源时，它们通常都会从金融中介机构取得资金。”“在美国的公司融资中，金融机构的贷款几乎相当于来自证券市场的2倍。在德国和日本这两个最少利用证券市场的国家中，通过金融机构的融资量几乎是证券市场融资量的10倍。”如表一所示：
表一 西方发达七国企业的资本结构（％）
资料来源：R.Hubbard, Money, The Financial System and The Ecomomg
二、电力上市公司融资结构的总体特征。
按照现代资本结构理论，由于负债融资具有抵税、约束、降低代理成本和传递有用信息等的作用，企业的融资应遵循“啄食”顺序，即内部融资优先，债权融资次之，外部股权融资最后。这一“融资定律”在西方发达国家得到了普遍验证；而我国恰恰相反，上市公司表现出一种强烈的股权融资偏好。与全国上市公司相类似，我国电力上市公司外部资金来源具有典型的“轻债务融资重股权融资”特征，如表二所示：
表二 2000—2003年全部上市公司与电力上市公司平均资产负债率的比较（％）
2000 2001 2002 2003 平均
电力企业 39.26 37.99 40.77 43.94 40.49
全部上市公司 45.44 50.9 64.77 54.46 53.89
资料来源：《中国证券报》
由表二可看出，总体上电力行业上市公司的资产负债率为40.49%，低于全部上市公司的平均值53.89%，2002年后虽有所上升，但还是远远低于全国平均值。在负债融资结构方面，电力上市公司长期负债约占其总负债的20%，其余的负债均为短期负债。这说明上市公司举债更多时候是为了应付日常周转需要，而长期项目投资在很大程度上是依赖股权融资，同时也说明上市公司在出现资金紧缺时首选短期负债融资。
从融资顺序上来看，电力上市公司依然表现出与“啄食顺序原则”相反的现象，先股权融资，再短期债务融资、长期债务融资和内源融资；从资金结构上看，资金来源单一，股份大多由国家持有，企业资本活力不足；从融资成本上看，企业内部融资成本最低，债务融资成本次之，进行股权融资的成本最高，因此，现行的融资顺序并不是上市公司在资本市场上的最优决策；从企业发展来看，企业内部资金筹集比例低，企业自我积累能力、自我扩张能力和自我发展能力较弱，对外融资依赖度高。
