深圳地铁PPP投融资模式应用研究
深圳地铁建设一直重视采用多种投融资方式，一期工程建设时采用了传统的政府投融资模式，投资金额约70%由市财政拨款解决，其余约30%的资金由商业银行贷款解决；二期5号线采用了BT模式，4号线采用BOT模式建设。对于三期及后期线路建设，深圳市政府积极研究如何进一步突破传统的投融资方式，以解决地铁建设资金不足，加快地铁建设，提高项目投资收益和偿债能力问题。采用PPP模式，引入战略投资伙伴方式建设和经营城市轨道交通，拓宽融资渠道，减轻政府财政负担，成为一个不错的选择。
一、PPP投融资模式介绍
PPP模式即Public―Private―Partnership的字母缩写，通常译为“公共私营合作制”。PPP模式诞生于20世纪90年代初，英国政府推出的PFI（Private Finance Initiative）计划。是指政府与私人组织之间，为了合作建设城市基础设施项目，或是为了提供某种公共物品和服务，以特许权协议为基础，彼此之间形成一种伙伴式的合作关系，并通过签署合同来明确双方的权利和义务，以确保合作的顺利完成，最终使合作各方达到比预期单独行动更为有利的结果。
政府和私营部门在合作的同时，共享利益，又共担风险。政府可以利用最少的资源，为社会提供更多的服务；私营部门在与政府“这棵大树”合作中可以得到较好的经济利益。同时，合作各方各自承担自己有优势方面的伴生风险。
二、PPP模式在国外地铁的应用
PPP模式在伦敦地铁应用较早。伦敦地铁由国营地铁公司拥有并运营，由于长期的投资不足导致地铁系统产生许多不稳定因素，英国政府计划以PPP的方式对整个地铁系统进行升级改造。经过4年多的论证和试行，分别正式于2002年12月和2003年4月签约，伦敦地铁公司将地铁系统的维护和基础设施供给工作以30年特许经营权的方式转给了三个基础设施公司（分别为SSL、BCV和JNP公司），[1]运营和票务依然由伦敦地铁公司控制。政府通过对经营环境的评估和公司经营状况的审核，每年为地铁公司补助10-11亿英镑。此次改革既解决了长期困扰伦敦地铁的投入问题，也解决了企业经营的激励和效率问题。
三、PPP模式在北京地铁中的应用
2005年2月7日，北京市基础设施投资有限公司（以下简称基础设施公司）与香港地铁公司、北京首都创业集团有限公司（以下简称首创集团）达成协议，合作成立公私合营公司（以下简称PPP公司），特许经营列车及机电设备的投资建设和北京地铁4号线的运营，成为国内首例以PPP模式运作的地铁项目。同日，这三方与北京市政府草签了项目《特许经营协议》。
在持股的三家企业中，香港地铁公司在香港地铁建设与运营方面积累了30多年的经验，是世界上少数具有盈利能力的地铁公司。基础设施公司属北京市政府所拥有，主要经营轨道交通基础设施的投资、融资和资本管理业务。首创集团则是直属北京市的企业，投资房地产、金融服务和基础设施，是实力雄厚的城市综合运营商。这种优势互补的组合，为地铁四号线的高效建设和运营打下了坚实的基础。
《特许经营协议》约定：[2]一是成立由政府投资方占控股地位（51%）的PPP公司；二是授权PPP公司地铁四号线30年的特许经营权，特许经营期内特许权不得转让；三是将该项目资产分为两部分，一部分资产以使用权出资，另一部分资产通过签署租赁协议租赁给PPP公司使用。在项目的成长期和成熟期，通过增减租赁部分的租金，可灵活分担部分客流风险，也可收回部分政府投资，避免PPP公司产生超额利润。四是实行计程票价制，如果实际执行的政府定价低于上述确定的票价，市政府将给予PPP公司补偿。
四、深圳地铁6号线投融资模式研究
深圳地铁6号线工程位于深圳市宝安区和光明新区，起自龙华深圳北站，终于松岗站，途经龙华新城、光明新城以及石岩、公明、松岗等地区，线路长约37.8公里，投资约为170.6亿元，规划建设期为2012-2016年。沿线土地资源丰富，具备实施PPP“轨道+物业”模式的先决条件。
地铁6号线由政府授权市地铁集团为项目发起人，通过一定的程序选择拥有丰富经验和雄厚资金实力的社会投资人，共同组建项目公司，负责6号线项目的建设、运营和相关资源的开发，提供沿线重点地块规划设计的优化建议。由项目发起人控股51%，项目公司运营30年，运营期满后将相关资产无偿移交给市政府指定机构。[3]
为使项目投资回报率达到资本市场对资金回报率的一般要求，以确保项目具备市场化运作条件，深圳市政府承诺分年度给予项目公司合计123.4亿元现金补贴。资金来源为6号线长圳车辆综合基地部分地块的出让收益。经初步测算，深圳市政府通过公开招拍挂6号线长圳车辆综合基地地块，将获得土地出让净收益，除给予6号线项目现金补贴外，还有剩余。经财务分析，若考虑采用政府现金补贴，本项目全部投资税后财务内部收益率，及资本金投资税后财务内部收益率均可达到资本市场对资本回报率的一般要求，具备市场化运作条件。
五、深圳地铁6号线融资风险分析
深圳地铁6号线的融资风险主要有经营风险和财务风险：
（一）经营风险
经营风险指企业固有的预期未来经营收益或息税前收益的不确定性。对于地铁项目而言，决定经营风险的因素主要有：一是客流量的变化。在其他条件不变的情况下，客流量越稳定，其经营风险越小；二是票价的变化。地铁票价变化直接影响客流量，票价越稳定，其经营风险越小；三是运营成本的变化。地铁运营成本中固定成本比重很大，只要运营收入略有变化，就会导致经营收益或息税前收益的大幅度变化。因此，为了降低经营风险，必须在投资决策中正确预测客流量的变化。 （二）财务风险
地铁项目融资中债务资本具有相当的比重，一旦银行加息，将较大的增加公司还本付息的压力。要降低财务风险，投资者在项目融资时要尽量选择合理的债务融资手段及金融产品。
（三）房地产市场风险
由于6号线项目建设拟推行“轨道+物业”的建设模式，建设资金将通过地铁沿线上盖空间开发所获得的收益来解决，因此，房地产市场的波动将对其收益产生直接影响。充分考虑项目资金需求和地块招拍挂时序，确保项目的正常启动和建设资金需求；同时，政府亦需提供承诺在必要时对项目进行财政支持，用于缓解房地产市场波动造成的财务风险。
六、建议
PPP模式的应用不但减轻了政府财政的压力，而且可以使公共部门和私人机构集中精力和资源从事其最擅长的活动，是一种具有重要意义的制度创新。尤其在城市轨道交通建设中有利于解决建设资金短缺的瓶颈现象，但由于PPP模式还属于新兴模式，在应用中应注意以下几点。
（一）寻找合适的私人合作伙伴
大型公共基础设施项目建设周期长，风险高，运营复杂，对私人机构的风险管理能力和商业运营能力有很高的要求，要选择满足要求的私人机构。
（二）项目公司应加强风险管理能力和统筹协调能力培养
PPP项目公司组织机构复杂，管理协调难度大，对参与各方的风险管理能力和协调统筹能力提出了很高的要求，要加强培养。
（三）吸收其他国家和城市的先进经验
有的国家和城市已经积累了一些PPP运作的经验，有必要倡导并组织相关的专家详细研究，尤其是发达国家的经验，并根据深圳的情况加以利用，使深圳地铁6号线的建设和运营工作得以高水平实施。
（四）加强人才培养
PPP模式操作复杂，需要懂经济、法律、财务、合同管理和专业技术等各方面的人才。因此要着重加强复合型、开拓型人才的培养，确保项目立项、签约、实施能够高效率、高质量完成。
（五）保证运营服务水平
在PPP项目中，应制定相应的运营补亏方案，并在协议中明确要求项目公司必须保证较高的运营服务水平，以确保企业在获得较好的经济效益的同时，为乘客提供较舒适的乘车环境，实现经济效益和社会效益双赢。
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