美国QE4冲击和中国的政策选择
中图分类号：F831.59 文献标识码：A 文章编号：1006-3544（2013）01-0017-02
美联储在第三轮量化宽松政策（Quantitative Easing―QE）推出刚满3个月之后，2012年12月12日又宣布每月增加购买450亿美元长期国债，这被人们解读为美国开始的第四轮量化宽松政策（QE4）。本轮QE推出之后，美联储每月将在市场购买850亿美元的金融资产， 其中包括QE3公布的400亿美元抵押债券，QE4宣布的450亿美元长期国债。同时，美联储宣布只要通胀率不超过2.5%，失业率还高于6.5%，都不会宣布加息。
一、QE4推出的初衷
1.应对“财政悬崖”的巨大挑战。美联储决定推出新一轮量化宽松的货币政策，以解决正在面临“财政悬崖”巨大挑战的美国经济可能陷入长期低迷的问题。经历了2008年百年一遇的金融危机后，美国企业、金融机构以及家庭的资产负债情况趋于恶化，摆脱危机所需要的正常投资和消费动力受到了很大制约，若最后跌入“财政悬崖”，那么对美国各经济主体无疑是雪上加霜。
2. 恢复经济增长来吸收就业。金融危机后美国市场流动性状况急剧恶化，资金成本随着未来不确定性预期变大而日益上升，这从另一面遏制了市场的有效需求，使得从根本上解决失业问题变得更加困难。另外，经济低迷遏制了企业盈利能力的上扬，而财政政策通过减税等降低成本的救市手段， 在巨大的财政赤字和“财政悬崖”问题面前也无法正常施力， 由此带来的失业问题更增加了国家福利的负担，于是，创造就业机会，通过恢复经济增长来吸收就业变得日益紧迫。在这样的经济背景下，美联储刻不容缓地推出了QE4，这顺应了市场对美联储货币政策的期盼， 短期内会一定程度上提振美国社会的信心。
二、QE4的实质
QE4的推出符合市场预期，目的是为了替代即将到期的OT（扭曲操作Operation Twist，即卖出较短期限国债，买入较长期限的国债，从而延长所持国债资产的整体期限，压低长期国债收益率），维持美联储将长期利率维持在低位的决心， 避免打击市场信心， 为“财政悬崖”的解决争取时间。OT推出已经1年之久， 但效果远远不如此前的QE1和QE2，OT的继续延迟对美国经济的促进效果不明显。而且，美国经济前景具有很大的不确定性，即使美国“财政悬崖”能够解决，未来一段时间美国财政紧缩的局面也不会改变， 财政政策对经济的支持会减少，“紧财政”会对经济形成拖累。在这种情况下，美联储不得不继续实行宽松的货币政策。 用QE4代替OT的主要目的在于稳定现在的市场， 避免市场信心受到打击，为“财政悬崖”的解决争取时间。此外，将失业率和通胀水平与货币政策挂钩，进一步向市场传递出“美联储促进劳动力市场改善和经济复苏的决心”的信息，尤其是通胀目标的提高显示了美联储进一步促进经济增长的倾向。
QE4的购买标的是美国国债而非MBS（抵押贷款支持证券），原因在于QE3的目的已经达到。QE3购买MBS的目的是为了解决银行抵押贷款的审慎性，促进房市复苏。显然，美联储促进房市复苏的目的已经传递给了市场，银行放贷行为增加，而且自QE3推出后，美国房市复苏劲头得到加强，继续购买MBS的边际效果已经减少。QE4选择继续购买美国国债的目的可能是为了对冲财政紧缩对经济的影响：美联储通过购买美国国债能够继续压低美国国债利率，减轻“紧财政”情况下政府的融资成本，缓解财政政策的紧缩压力。
三、QE4的影响
1. 经济影响。美国再推量化宽松政策，一方面是为了缓解美国的“财政悬崖”，另一方面可以解决美国失业率不断增加的问题。大量发行货币，势必会提振美国经济。但对中国经济来说弊大于利，毕竟，美国印钞之后，这些钱哪里来？还是要全球人民为其买单。虽然继续施行的量化宽松政策对美国经济起到一定的作用，但对经济的拉动作用在明显递减。这就如同人生病一样，医生给打抗生素，第一次打针，效果肯定很好，但是，如果经常用这样的药物，人体自然就产生了耐药性。所以说，美国的经济已经对量化宽松政策产生了依赖性。
2. 物价影响。美国继续推出QE4，会对全球的资源价格形成推动作用，对新兴国家市场将可能造成两个效应：其一，会导致大宗商品价格上升；其二，会导致大量热钱继续涌入新兴国家市场，从而催生资产泡沫。但这种上涨往往具有一定的滞后性。所以暂时来看，不会表现得特别明显。而且，现在全球经济基本上都处于衰落期，在这样的状况下，美国继续推出量化宽松政策对新兴国家通胀的催生作用不会明显。其对经济的刺激作用要远远大于对通胀的影响。对于我国来说，QE4具体的影响现在很难准确计算，但是肯定有一部分钱要到我国来，当然，我国是一个外汇管理比较严格的国家，它不能直接进大陆，但是可以直接到香港， 而且可以通过各种非法和合法渠道进入中国大陆。另外，美元和全球的大宗商品包括黄金、石油是挂钩的，美国不断加印钞票，美元和石油价格就会上涨， 我国又是一个最大的世界加工厂，需要进口大量的石油、原材料，这就会造成输入型的通货膨胀。
3. QE4对人民币升值的影响。 以美联储推出QE4的规模来看， 对人民币升值的影响不会太大。特别是在全球经济不景气， 去负债、 去杠杆的过程中， 无论对实体经济还是对金融市场可能造成的影响都有限。在预测人民币后市走向方面，鉴于我国资本项目开放度目前还不高，而我国资产、资本市场投资洼地的时代已过， 所以热钱不可能在短期内大量流入我国，对人民币汇率影响也不会很大。所以决定未来人民币汇率是升或是贬？ 关键还要看我国的出口贸易、经济增速。从目前的情况来看，我国经济正在由高速增长期转为中低速增长期， 再加上资产泡沫已经被吹得很大， 真正吸引热钱长期流入并滞留的吸引力正在逐步消失。 4. 对我国出口的影响。 统计数据显示，2012年1～11月， 我国对美国进出口商品总值约4386.2亿美元， 累计同比增长8.2%，而与欧盟则呈负增长，中美贸易仍处于增长态势。同时，中国与新兴市场国家的贸易额普遍增长， 对欧美市场的依赖性正逐步减弱。鲁政委博士认为，美国推出QE4后，其经济会出现增长，美国国内的消费需求会出现明显上升，自然会增加我国对美国的出口。美国推出QE4，主要是可以缓解一下糟糕的就业状况， 而对于美国经济的根本复苏难以起到持续的推动作用。 何况这些年我国对美国市场的依赖度在下降， 对我国出口的影响有限。
四、结论
应该说美联储推出的QE4，给我国的货币政策出了一个难题。我国的央行一方面要保增长，另一方面又要控通胀。 所以在货币政策方面很可能是一方面严控资产泡沫的回升， 另一方面适度放松对中小企业的贷币供应， 起码在近期内很难再看到降息和降准的可能， 所以投资者不必对房价和股价产生多大空间的幻想。同时，中国经济除了加快转型，也不应过度依赖外需， 而应以稳定的心态接受经济适度放缓。
现在很难预测美联储的QE系列还要推多久，不过起码在失业率和美国经济没有完全启稳的情况下，以后可能成为常态。很多人认为，QE4给中国带来的直接恶果就是热钱压境和推涨国内物价。但是，本轮QE4的规模较小，对美元指数打压力度并不会太大，再加上中国经济正处于转型期内，各类资产投资洼地的时代早已不复存在，所以大量热钱流入中国的可能性极小。但是，新一轮量化宽松的信贷支持，可能会让美国楼市在明年迎来购房热潮，毕竟美国的房地产市场已经跌去三分之一，现在正吸引海外投资者的目光。所以美联储这次推出的QE4未必会让美元指数真正大跌，相反可能吸引热钱回流美国。
从资产配置的角度看，中国暂时也没有必要大规模减持美元资产而盲目进行多元化配置。虽然美国向市场上大量投放美元，但是这些货币更多被用来购买坏账，市场上美元供应并没有大幅增加，美元持续贬值的压力不会因此显著增大。而且，虽然美国经济实力已不足以支撑美元币值，但是美元绝非废纸一张，至少美国能够保证用美元可以购买石油、铁矿石等重要资源品。世界上没有任何其他货币能够做到这一点。从这个意义上讲，美元甚至优于黄金。所以，在配置外汇资产时，除了要考虑账面损益，还要考虑其使用价值。
事实上，石油产出国的大部分美元以被迫购买美国国债的方式回到了美国，这在相当程度上支撑着美元币值。虽然伊拉克、利比亚等产油国试图摆脱对美元的依赖，但是他们的努力都以惨败告终。伊朗也曾多次扬言以非美元货币定价石油，但它从来没敢真正这么做。在可以预见的将来，我们看不到美元的这种独特地位可能被削弱的迹象。作为重要的产油国，俄罗斯欢迎因美元贬值导致的石油价格上涨。持有巨量美元资产的中国与日本也不愿意看到美元变为废纸一张。中国现在要做的就是扩大内需，减少对美国市场的依赖，避免对美元的顺差以控制美元资产规模。只有当中国经济已成功转型、美元外汇资产已大幅降低时，中美关系才到“图穷匕现”之时。
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